上證綜指收益率的影響因素分析

【摘要】在我國證券市場上，上證綜合指數是衡量股市動態的最基本也是最重要的指標.對這一指數及其收益率進行分析，有利于投資者更加了解股票市場的動態，掌握其發展趨勢。本文選取2005年1月至2015年9月期間的月度數據為樣本，以上證綜合指數收益率為因變量，宏觀經濟中的主要影響因素為自變量，運用Eviews對各種因素影響上證綜指收益率的方向和程度進行實證研究。

【關鍵詞】上證綜合指數 宏觀影響因素 時間序列 多元回歸

一、導論

股票市場對于中國經濟的發展具有重要作用。然而，中國股市暴漲暴跌的表現使投資者無法準確預估市場動態，給其造成了重大損失，同時，這也不利于中國股票市場自身的發展，以及宏觀經濟的穩定發展。

上證綜合指數（以下簡稱上證綜指）是證券市場指數最重要的一種，它可以度量和測定股票市場整體平均股價變動程度和股市總體狀況，反映投資風險。研究上證綜指及其收益率的影響因素，有利于投資者把握證券市場走勢和市場投資風險，從而進行證券投資，進行風險管理。

國內外學者對影響股價和股指因素的研究仍然存在著很多問題，有待我們研究解決。如何衡量中國的宏觀調控政策對股市的影響，選取相應的指標，以及這些指標是否會有確定的影響，都有待進一步研究，并且需要不斷的調整來適應現實股票市場的發展。

本文主要通過討論上證綜指的主要影響因素，確定其影響方向和程度，通過分析上證綜指的收益率，來獲得投資滬市股票的收益分析。

二、研究設計

（一）因變量、自變量選取

分析上證綜指的收益率則需要分析影響上證綜指走勢的因素，而上證綜指主要反映股價變動，所以本文主要從影響股價的變動角度出發，綜合前人研究，選取了能夠影響股票市場和上證綜指的指標，分析影響上證綜指變動的因素，從而選取了上證綜指收益率的影響因素。據前人的理論和數據可得性，影響因素選取GDP、金融機構人民幣存款余額、CPI、RPI、財政支出、M2、利率、稅收、匯率、上海證券交易所成交量、上海證券交易所股票市價總值、道格瓊斯工業指數以及消費者信心指數等十三個指標。

（二）樣本選擇及變量設計

本文樣本數據是從2005年1月至2015年9月的月度數據，樣本長度為129個月，以上證綜合指數收益率DLNSZ為因變量，以GDP、金融機構人民幣存款余額、CPI、RPI、財政支出、M2、利率、稅收、匯率、上海證券交易所成交量、上海證券交易所股票市價總值、道格瓊斯工業指數以及消費者信心指數等十三個指標為自變量。

運用Eviews對各種因素影響上證綜指收益率的方向和程度進行實證研究。數據來源于同花順數據庫。本文的指標體系如表2-1所示。由于本文所選取的自變量月度數據，既包括相對數據變量，也包括絕對數據變量。其中，對于數值較小的變量，以原變量形式進入模型；而對于其它較大數額變量，為了消除異方差，以對數形式進入模型。

三、實證分析

（一）平穩性檢驗

由于我們采用的樣本數據屬于時間序列變量，所以我們對變量進行平穩性檢驗。這里我們采用的是ADF單位根檢驗方法，分別檢驗因變量和自變量的平穩情況。經檢驗，發現在5%的置信水平下，因變量DLNSZ平穩，自變量中有三個序列平穩，其他為不平穩。對不平穩序列進行一階差分，得到新數列，經檢驗，新數列均為平穩數列。

（二）多元回歸模型

為防止多元線性回歸模型中的解釋變量之間由于存在精確相關或高度相關關系而使模型估計失真或難以估計準確，對消除不平穩性后的時間序列進行多重共線性檢驗，得到相關系數矩陣，發現指標DLNCPI和DLNRPI之間存在多重共線性，二者相關系數高達0.95，造成這一點的原因可能是經濟變量相關的共同趨勢。

又因為DLNRPI比DNCPI和DLNSZ的相關系數更高，所以刪除DNCPI的指標，進行多元回歸，得到表3-1：

由此我們得到了自變量和因變量的回歸方程為：

DLNSZ=0.2738-0.007I-0.0201HL+0.0175DLNCJ+0.8717DLNSJ

通過回歸方程可以得到利率、匯率和上證綜指收益率存在負相關關系，上海證券交易所的股票成交量，股票市值與上證綜指收益率存在正相關關系，驗證了假設。而其他自變量如GDP、金融機構人民幣存款余額等對上證綜指收益率的影響不顯著，這些宏觀經濟指標對上證綜指收益率的影響并沒有模型中顯現出來，是否有影響也有待進一步研究。

（三）協整檢驗

由于原多個時間序列中存在不平穩數列，為驗證其是否存在長期均衡關系，需要對其進行協整檢驗，具體采用EG（Engle-Granger）兩步法進行協整檢驗。

1.協整回歸。建立未差分前的原序列的回歸模型，用OLS法進行估計。

2.檢驗et的單整性。據回歸模型可以得出殘差序列et，記為Resid01，并對殘差序列進行ADF檢驗，得到檢驗結果如下：在1%的顯著性水平下，可以拒絕序列et存在單位根的原假設，即這個殘差序列是一個平穩的隨機過程。所以，我們可以說，上證綜指和GDP、金融機構人民幣存款余額、RPI、財政支出、M2、利率、稅收、匯率等指標之間存在長期穩定的均衡關系。

（四）誤差修正模型

即使在變量之間有長期均衡關系，但在短期內也會出現失衡。此時，我們可以用ECM來對這種短期失衡加以糾正。

我們利用差分序列DLNSZ來表示上證綜合指數的收益率，LNGDP、DLNCK等平穩數列和前期誤差序列Resid01進行OLS回歸，構建如下ECM模型，如表3-2：

DLNSZ=0.2424-0.0058I-0.0185HL+0.0194DLNCJ+0.8744 DLNSJ-0.2491ECM（-1）

誤差修正模型顯示：利率、匯率、上海證券交易所的股票成交量，股票市值與上證綜指收益率的相關系數經修正后發生變化。上期誤差對當期上證綜指收益率的影響顯著，當上證綜指收益率偏離長期均衡狀態時，誤差修正項-0.2491的系數將其拉回到長期均衡線。

四、結論

本文以2005～2015年的上證綜合指數收益率以及宏觀經濟因素指標為研究樣本，通過多元回歸分析，得到以下研究結論：

（一）利率與上證綜指的收益率負相關

利率系數為-0.0058，與上證綜指收益率負相關，利率每變動1單位，上證綜指收益率反向變動0.0058單位。

利率對股市的影響應該說是直接的，它的變動影響了股票投資的機會成本，也會增加或減少上市公司的經營成本，進而影響公司的財務費用等，導致股票市場的波動，表現在上證綜指的波動上。如果利率下調，則降低貨幣的持有成本，儲蓄將向投資轉化，導致流通中的現金流和企業的貼現率增加，引起股價上升，那么上證綜指也會上升，進而獲得收益。

（二）匯率與上證綜指的收益率負相關

匯率系數為-0.0185，與上證綜指收益率負相關，匯率每變動1單位，上證綜指收益率反向變動0.0185單位。

一般來說，國家的經濟的開放程度和證券市場的國際化程度越高，證券市場受匯率的影響越大；反之則小。影響變動的原因有以下三點：第一，匯率下降，本幣升值，使得大量資金流入資本市場和房地產市場，使得資產價格高漲，隨之股價上升，上證綜指隨之上升，投資者獲得收益。第二，匯率下降時，進口成本降低，有利于進口廠商，其股價隨之上升；而出口廠商則因售價降低而減少企業收益，致使股價下降。第三，如果我國貨幣將升值，外國投資者會增加對我國股票的購買，股價就會上升；如果我國貨幣將貶值，外國投資者就會減少持有股票，從而使股價下降。因此，上證綜指的收益率也會隨匯率反向變動。

（三）上海證券交易所的成交量與上證綜指的收益率正相關

成交量系數為0.0194，與上證綜指收益率正相關，成交量每變動1單位，上證綜指收益率正向變動0.0194單位。

當成交量增大，會吸引更多投資者介入，導致股價上升。等到成交量放大到一定程度，又會導致人心趨散，股價會下跌使投資者進行拋盤，待到股價繼續下跌，成交量萎縮，投資者不愿進入市場，供大于求，股價又持續走低，則收益率降低。

（四）上海證券交易所股票市價總值與上證綜指收益率正相關

市值系數為0.8744，與上證綜指收益率正相關，市值每變動1單位，上證綜指收益率正向變動0.8744單位。

上證綜指衡量的是上海證券交易所的上市公司股價，從經濟學角度看，股價主要由股市本身的供求關系決定的，即由股票的總量和股市資金總量決定。

如果把上海證券交易所的上市股票整體看做一個上市公司的股票，那么上證綜指則衡量的是該上市公司的股票價格波動，上市公司的資產價值增加，則會帶動股價的上升，那么上證綜指的收益率也會上升，則視為進入上海證券市場的投資者獲益?；蛘咭暈樯虾ＷC券交易所的上市股票增多，促進股票市場的繁榮，帶動股價上升，進而使收益率上升。

綜上所述，上海證券交易所股票市價總值對上證綜指收益率的影響最大，說明上市公司及股票市場的發展使投資者受益。而如同利率，匯率等宏觀經濟因素對上證綜指收益率的影響程度有限，更多的宏觀經濟變量對其影響也并不顯著。所以在后續研究中，我們應考慮其它宏觀經濟政策對股市的影響，使用更恰當的數學模型與計算方法。

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作者簡介：李敏（1993-），女，漢族，江蘇如皋人，就讀于蘇州大學東吳商學院，金融碩士，研究方向：貨幣金融政策與商業銀行經營管理。