拉夏貝爾財務風險研究

[摘 要] 拉夏貝爾作為曾經的女裝品牌第一股，上市第二年業績急轉直下。打造多品牌運營體系和開設直營門店曾給拉夏貝爾帶來業績的快速增長，但是過快的擴張速度背后一直暗藏財務風險。其風險的成因是戰略制定不科學、盈利能力下降、現金預算管理不完善和財務風險管理意識。這對同行業企業起到警示作用：企業的發展戰略需與內外部環境相結合，突出核心品牌，重視財務風險管理。

[關鍵詞] 拉夏貝爾;服裝行業;財務風險;發展戰略

[中圖分類號] F275[文獻標識碼] A[文章編號] 1009-6043（2020）06-0160-02

一、引言

隨著電子商務發展壯大和紡織服裝業進入發展成熟期，處在這一市場中的企業面臨著行業戰略轉型，依靠快時尚與擴張店面戰略發展的傳統服裝企業已不具備優勢，從2017年起快時尚品牌就開始陷入“疲憊期”，然而就在這一年，被稱為“中國版ZARA”的拉夏貝爾服飾股份有限公司在A股上市，成為我國首家“A+H股”上市的服裝企業，即使當年快時尚已現頹勢，拉夏貝爾依然實現歷史最高水平營業收入，同比增長5.24%。然而僅僅過了兩年，曾經的“女裝品牌第一股”將被實施“退市風險警示”處理。通常認為擴大經營規模能夠實現規模效益，促進企業發展，但面對新的市場環境，在擴張帶來快速業績增長的背后暗藏財務風險。

二、拉夏貝爾服飾股份有限公司簡介

上海拉夏貝爾服飾股份有限公司（以下簡稱拉夏貝爾）于2001年3月14日在上海成立，主營服裝、皮革和箱包等。公司是一家定位于大眾消費市場的快時尚、多品牌、直營式時裝集團，旗下擁有眾多品牌其中以女裝為主。主品牌La Chapelle于2001年推出，2011年公司僅有La Chapelle、Puella、Candies三個女裝品牌，門店數量1，841個。從2012年起，公司提出“多品牌、直營為主”的發展戰略，陸續推出兩個女裝品牌，三個男裝品牌以及童裝品牌等。2015年至2017年，許多服裝品牌出現“關門潮”，但該公司又陸續推出了OTHERMIX、MARC ECKO、JACKWALK、O.T.R、Siastella等多個線上與線下品牌，直營門店高達9435家。2018年虧損后拉夏貝爾加快轉型調整，一年關店4400家，但似乎難挽頹勢，在最新公告中拉夏貝爾2019預虧達21億。

三、拉夏貝爾財務風險表現

（一）實際控制人股權質押爆倉

從2017年11月至今，拉夏貝爾實際控制人邢加興先后六次將持有的股份質押給海通證券股份有限公司，用于融資擔保。累計質押公司股份1.416億股，占公司A股總股本42.54%，占其直接持有公司股份的99.81%。2019年8月邢加興質押給海通證券的拉夏貝爾A股股份已低于最低履約保障比例構成違約。股權質押爆倉不僅有可能導致公司控制權發生變化，對上市公司經營環境造成負面影響，加大融資困難程度，還會增加公司產生預期外損失的可能。雖然此后拉夏貝爾為穩定股價實施回購A股股份的方案，但并不能從根本上解決股價低迷的問題。

（二）償債能力較低

2016年至2019年第三季度拉夏貝爾資產負債率逐年增高，分別為2016年12月31日44.31%;2017年12月31日48.31%;2018年12月31日59.01%;2019年9月30日73.81%。對比同為服裝類上市公司的森馬服飾，2018年資產負債率為32.44%，2019年第三季度該比率僅為29.93%，由此可見拉夏貝爾的償債風險較高。為了進一步分析該公司償債風險，對拉夏貝爾的有息資產負債率進行計算可知，2019年第三季度該指標相比2018年有所下降，僅為18.51%，但這并不代表償債能力有所提升。結合2019年第三季度報告可知，該公司短期借款約為14.67億，流動資產合計約為38億，其中存貨及預付賬款約24億，應收賬款5.87億，從這些數據可以發現拉夏貝爾的短期償債壓力較大，可用于短期償債的資產質量不高。雖然該公司采取了打折清倉等方式想盡快解決高庫存問題，加速資金的回籠，但市場效果并不盡如人意。即使優惠力度很大，但由于庫存商品多為上年和前年的老產品，其款式做工等在一定程度上脫離當下的時尚潮流，因此存貨的變現速度與質量并不能保證，該公司流動性風險較高。

（三）擔保金額較大，訴訟頻繁

拉夏貝爾2018年對子公司的擔?？傤~為4.85億，其中直接或間接為資產負債率超過70%的被擔保對象提供的債務擔保金額為4.36億。到2019年第三季度報告該金額又有所上升，對全資子公司的擔保約為7.9億元，占公司2018年度經審計凈資產的比例22.92%。在自身財務狀況不佳的情況下提高對子公司的擔保比例，反映出財務狀況不穩健及集團整體資金流情況較差。此外對子公司進行擔保這一行為本身就可能會增加公司財務風險，襲凱頌、吳靜（2005）認為，我國上市公司擔保與財務困境明顯相關。擔保會影響上市公司財務狀況，尤其是關聯擔保指標對財務狀況的影響有更加明顯的效果。從2019年至今拉夏貝爾及其旗下子公司頻繁涉及訴訟，截止2019年第三季度報告訴訟標的在50萬元以上的未結訴訟達11項。2020年2月拉夏貝爾5天連續兩次列為被執行人，頻繁涉及訴訟嚴重影響上市公司在投資市場和產業鏈中的公司形象，為解決融資困難等問題增添不利因素。

四、拉夏貝爾財務風險成因

（一）戰略制定不科學

成立初期該公司主要依靠以拉夏貝爾為核心品牌的三大女裝品牌盈利，從2012年起，公司提出“多品牌、直營為主”的發展戰略，開始高頻率推出服裝品牌，專注于打造豐富多元化的多品牌運營體系。該戰略的另一顯著特征是通過優化與拓展銷售渠道，建立廣覆蓋、深滲透的線下全直營零售網絡，加速開設直營門店。該戰略從2012年一直沿用至2018年出現虧損，但在此期間服裝市場經營環境已經發生變化，隨著消費者升級、線上購物發展迅速和服裝業進入發展成熟期，依靠快時尚與擴張店面戰略發展的傳統服裝企業已不具備優勢。在這么重要的戰略轉型時期，拉夏貝爾卻后知后覺，上市后依然在加快培育新品牌和開設直營門店。品牌類型太多不僅需要投入大量的財務和營運資源，擠占了原有品牌的研發和設計投入，而且由于各品牌在服裝風格上并沒有明顯區別，多品牌戰略反而降低了核心品牌的市場認知度，進而導致最初的核心業務盈利能力下降。開設直營門店的確在新產品開發推廣及信息管理現代化等方面易于發揮整體優勢，但直營門店成本高，需要匹配一定規模的自有資本，因此全直營零售網絡帶給拉夏貝爾更多的是高居不下的經營成本。

（二）盈利能力下降

此次拉夏貝爾實際控制人股權質押爆倉的導火索是股價持續下跌。發行之初投資市場對該股票持看好態度，上市后該股票價格節節攀升，從最初的的9.29元/股一度漲至30.62元/股。即使在之后的11月份受A股股市總體低迷的影響，實際控制人進行股權質押時股票價格依然穩定在16元/股以上。但在隨后的兩年里受其業績不佳的影響，股票價格持續低迷，到爆倉時每股價格僅剩5元左右，可見背后的根本原因是拉夏貝爾持續下降的盈利能力使投資者喪失了對上市公司未來發展的信心。

自上市以來該公司盈利能力持續下降，首先是主營業務毛利率逐年降低，各主要品牌毛利率基本呈現下降趨勢，新培育的品牌發展過程受限，無法達成預期目標出現虧損。個別品牌在報告年度內營業收入有所上漲，但營業成本增長速度更快，說明該公司沒有很好實行成本控制。即便拉夏貝爾各主要產品的毛利率出現降低，但在同行業上市公司中依然處于較高的水平，真正影響其盈利能力的是與營業收入嚴重不匹配的期間費用。由于已關閉門店裝修費用加速攤銷，2018年拉夏貝爾銷售費用占收入的比率已經達到59.28%，2019年加速關閉門店和執行新收入準則的背景下，銷售費用占比只會增加不會減少，這極大地壓縮了公司的盈利能力。

（三）現金預算管理不完善

公司在實行“多品牌，直營為主”的發展戰略前，應該據此制定出完整的執行計劃，明確公司的長短期目標以及報告期年度內應完成的具體任務，最重要的是根據制定出的計劃匹配資源，制定合理的現金預算。一方面判斷計劃可行性，另一方面最大程度保障計劃順利執行。然而就目前拉夏貝爾融資難和流動性差的情況來看，該公司的現金預算并沒有發揮上述功能。2018該公司三個季度的經營活動現金流量凈額均為負數，現金流情況不容樂觀，但六月依然進行了股利分配。在優序融資理論中內源融資成本低，排在融資方式首位，拉夏貝爾的戰略實施需要持續投入資金，再加上經營資金出現緊張應該減少分紅甚至暫時不分紅。此后為保障公司戰略的實施擬通過發行A股可轉債緩解資金壓力，但為時已晚。公司的業務發展、市場環境等因素發生變化，不再適宜發行可轉債?？梢哉f2018年預算委員會的工作有不完善之處，但在當年年報中并沒有認為預算委員會工作存在不妥，這在一定程度上說明該公司缺乏科學的預算編制方法和現金管理理念。

（四）財務風險管理意識淡薄

財務風險存在于公司經營的任一環節，客觀存在不能完全規避，但可以通過管理控制防患于未然。然而如果財務風險沒有得到重視，則企業極易陷入財務困境。從拉夏貝爾2017年報中的經營情況討論與分析來看，由于過去的六年拉夏貝爾在“多品牌，直營為主”戰略的指導下取得了前所未有的發展成果，所以管理層十分自信制定的發展戰略所能帶來的前景，而忽視了變化的市場環境和戰略背后隱藏的財務風險。2017年報告期內12個服裝品牌中有8個營業成本增長速度高于營業收入，而在當年的年報中將這些品牌收入下降的原因都主要歸結于新開店增速減緩和門店數量減少，將7m等品牌收入的增長也主要歸因于零售網點的擴充，這一現象說明拉夏貝爾的管理者只看到了擴大業務規模帶來的益處，沒有考慮可能出現的財務風險，缺少相關的財務風險管理意識。

五、案例啟示

（一）發展戰略需與內外部環境相結合

再好的發展戰略也有隨著企業經營環境變化而不再適用的時候，一味固守以前的發展戰略只會導致企業落后于市場競爭。而制定發展戰略計劃和執行發展戰略過程中不考慮資源和能力，不僅不能保證達成戰略目標，甚至可能出現經營與財務危機。企業在制定發展戰略時，對未來經營環境要有敏銳地判斷，充分考慮企業在執行過程中可能出現的各種情況，對能夠獲得和整合的資源進行評估，并據此作出財務決策。一旦發現發展戰略與內外部環境脫節，應立即做出反應適時調整。在供過于求的服裝行業，如果一成不變地經營企業，往往會付出巨大的成本而沒有效果，企業應該結合自身所具備的獨特性進行創新商業模式的探索與應用。

（二）突出核心品牌

服裝企業普遍會采取多品牌戰略，但多品牌不代表越多越好，培育新品牌需要企業持續投入經營和財務資源，如果培育出的新品牌不能盈利無疑是極大浪費企業有限資源。服裝企業培育新品牌一定是想進入并占領新的細分市場，而不是給主品牌創造競爭對手，甚至是擠占主品牌市場份額降低其盈利能力，所以在推出一個新品牌的時候可以先進行市場調查和客戶問卷，明確新品牌在客戶定位和服裝風格上是否與已有品牌重合。核心品牌永遠是服裝企業盈利的關鍵，運營維護好核心品牌的價值，提升核心品牌影響力應該放在品牌戰略首位。

（三）重視財務風險管理

由于服裝行業發展環境面臨更多風險和不確定性因素，服裝企業面臨的財務風險也在不斷增加，因此提高治理層與管理層的財務風險管理意識也愈發重要。不僅如此企業的各基層管理人員也應該通過培訓加強財務風險管理重要性的認識，在具體工作中積極發揮防范財務風險的作用，而不是認為該項工作只歸屬于財務部門。財務部門工作人員要深入了解企業業務環節，更具體地分析企業財務風險的形成原因，提出具有針對性的管控意見并及時發現潛在風險，以推動企業持續穩定發展。

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[責任編輯：王鳳娟]

[作者簡介]? 李曦冉（1997-），女，安徽亳州人，碩士研究生，研究方向：公司財務會計。