超短期融資券發行影響因素研究

劉彬

摘?要：超短期融資券作為短期債券的一種形式，它的發行為我國證券市場提供了一種有價值的、可供企業選擇的金融工具。短融債券市場的建立與發展，有利于完善我國的貨幣與資本市場，改善企業的融資環境，豐富機構投資者的投資品種。超短期融資券作為一種企業直接融資方式，在我國金融市場上占據重要地位。但從整體上看，發行短期融資券的企業在財務融資領域雖具有較好的表現，但在治理上表現不明顯；特別是，當企業規模較大、信用等級較高、財務杠桿較低、操作風險較小時，企業會更多地選擇發行短期融資券。然而還有諸多因素影響或限制企業超短期融資券的發行，文章便針對超短期融資券發行的影響因素展開探討。

關鍵詞：超短期融資券；債券市場；發行管理

中圖分類號：F832.51????文獻標識碼：A?文章編號：1005-6432（2024）10-0028-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2024.10.007

1?超短期融資券發展背景

近年來，超短期融資券得到了越來越多的企業的青睞，它的出現改變了企業以往依賴銀行貸款的局面。越來越多的企業選擇發行超短期融資券，并且發行規模不斷攀升。發行規模所占比例遠高于其他各種債券。超短期融資券的發行為企業提供了最直接融資服務的金融創新方式，也是適應金融體系變化的需要。在為企業提供新的、低成本的融資方式的同時，使其能夠在相對較短的時間內籌集到必要的資金，從而緩解企業資金緊張的難題。

如圖1所示，自2015年以來，除2017年略有下降外，我國超短期融資券的發行規?？傮w上一直保持持續增長趨勢，發行量也是逐年增加。這表明這種類型的直接融資工具在資本市場上越來越受到人們的關注。與此同時，企業也開始體驗到發行超短期融資券的好處，因此更傾向于通過超短期融資券籌集資金。2016年中央經濟工作會議將“去杠桿”列為結構性改革的核心，導致2017年超短期融資券發行規模下降。2022年，由于市場融資能力下降，超短期融資券的發行規模亦略有下降。

圖1?2015—2022?年超短期融資券發行規模數據來源：Wind金融終端。

但在發展中，企業對銀行間市場高效、及時、低成本直接融資的需求日益增加，超短期融資券已無法滿足其融資需求的及時性和規模要求；與此同時，我國企業還面臨融資比例低、股權和債務在融資結構中比例嚴重失衡的問題。盡管超短期融資券在一定程度上緩解了近年來企業對直接融資的過度需求，但目前的債券融資工具并不能從根本上解決企業的實際需求。此外，由于受到眾多因素影響，我國具備發行條件的企業，在發行超短期融資券過程中險阻重重，需要廣大工作者理清發展思路，為超短期融資券的發行與發展注入新活力。

2?超短期融資券概述

2.1?定義

超短期融資券（SCP）是指具有法人資格和高信用評級的非金融企業在銀行間債券市場上發行的，有效期為9個月（270天）的短期融資券。超短期融資券根據我國的實際情況，設計出一個新的、有針對性的、可操作的、可交易的、可轉讓的和可轉換的債券概念。短期商業票據作為一種金融工具，在資本市場上得到顯著的發展，但在國際舞臺上仍然存在一些問題。目前，我國超短期融資券的發行期限一般不超過270天，其標準發行期限分別為1個月、3個月、6個月和9個月，發行期限可按照企業需求調整，具有較高的彈性。

2.2?特點

超短期融資券是一種成熟的債券融資工具，具有信息披露簡單、注冊效率高、發行方便、資金運用靈活等顯著特點。其一，公開提供的內容應簡潔準確。發行債券的企業也有相對較高的信用水平，這些企業一直在公開市場從事債券融資，具有較強的信息披露能力。為此，《業務規定》進一步簡化了超短期融資券的信息披露程序，對銀行間債券市場持續披露、發行過程中多次披露的財務信息和信用評估報告作出了明確規定。其二，有效登記。超短期融資券可以注冊一次、有效期兩年、多次發行、提前公告、事后備案。它還具有“流程靈活、交付快、成本低”的優點，將吸引企業使用超短期融資券籌集短期流動資金。其三，以有效的方式進行分配。發行時間從3～5天縮短為1天，發行人可根據市場情況和募集需求靈活安排募集時間。第四，資金的使用應當靈活?！稑I務條例》明確規定，使用超短期融資券募集資金，只要不違反國家有關法律法規以及相關政策等規定，就可以滿足企業各類流動資金的需要。

3?超短期融資券當前產品優勢

3.1?期限靈活且手續便捷

與其他融資券相比，超短期融資券對到期日的限制非常小，超短期理財產品也可以根據自身資金需求在270天內發行非標準化融資券。理論上，企業可以根據自己的資金短缺、營業額和市場資金緊張程度來確定發行時間，并可以準確地將發行期限設置為天，從而最大限度地利用資金，降低發行成本。此外，在超短期融資券的發行中，傳統融資工具往往審批階段較長，無法及時滿足企業的融資需求。超短期融資券的發行速度非?？?，通常只需3個工作日即可完成發行。發行過程中，要牢牢把握發行關鍵時間點，嚴控發行時間、網上發行材料、發行日期、繳費、登記幾個節點，確保發行順利進行。此外，盡管提前發行的促進效果非常好，但為了確保資金安全，超短期融資券也有完整的后續管理體系。該制度的內容主要包括兩個方面：一是存續期的信息披露，二是還本付息。在信息披露方面，消除“檸檬市場”應該是核心，也是最大限度確保信息透明度的原則。根據我國有關規定，發行單位應當披露企業存續期間的財務數據、審計報告、重大事項說明、高級人事調整等相關事項，并在證券交易場所等公共場所的指定媒體上公告和披露。

3.2?有利于提高企業競爭力

根據融資方式的不同，融資市場可分為兩類：直接融資和間接融資。目前，我國企業直接融資占比仍然很小，大多數企業仍然依賴銀行信貸等間接融資方式。但兩者相比，直接融資成本更低，靈活性更強，因此更有利于企業經營管理。超短期融資券的推出將為中國直接融資注入新的活力，使企業擺脫對銀行、信托、融資租賃等金融機構的依賴，促進融資渠道的多元化。超短期融資券具有發行效率高、融資成本低、靈活性強的特點，是我國上市企業最理想的短期融資方式。發行人成功發行債券后，既可以有效反映投資者對企業在市場上的認可程度，也有助于提高企業在投資者心目中的知名度。超短期融資券是一種公開發行的證券，在發行過程中會對發行人的信息披露水平產生一定影響，從而給企業的業務管理帶來壓力。投資者監督可以有效提高企業的財務水平，在一定程度上解決代理問題。

3.3?有利于豐富金融產品

我國短期融資市場起步較晚，存在品種少、存量有限、交易量低等問題。隨著中國證券市場的發展，證券市場進入了一個新的階段。對于投資者來說，超短期融資券有更大的靈活性和更高的可控制風險。在短期內，持有人可以快速收回本金和利息，并在短期內獲得高回報。與國債相比，超短期融資券具有更高的收入水平和更大的靈活性，可以根據投資者的需求設置適當的約束條件來避免一些特殊風險。在中國，發行超短期融資券對我國經濟發展具有重要的現實意義。中國目前的貨幣政策工具正處于從數量導向向價格導向過渡的階段，所實行的“雙軌利率制”對宏觀經濟調控的有效性產生了一定影響?！半p軌制”的出現很大程度上是由于“兩部門”的原因，大多數企業依靠銀行信貸獲得資金，這導致貨幣政策向實體經濟的傳導延遲。文章認為，超短期融資券是我國經濟運行中最重要的金融工具。除原有的“貨幣政策—商業銀行—小微企業”通道外，“貨幣政策債券市場（超短期融資券）小微企業”渠道將貨幣市場與實體經濟充分對接，有效保障了貨幣政策的及時性和有效性。

4?當前制約超短期融資券發行的影響因素分析

4.1?中小企業參與金融市場受到限制

超短期融資券的發行更有利于AAA級或更高評級的大企業的發展。盡管這些監管措施具有一定的合理性，大企業在金融市場上發揮主導作用可享有更有優勢的利率，而中小企業或信譽較差的小企業卻無法享受這種新金融工具的便利。目前，中國金融市場還不夠健全，企業對資本市場的直接參與度還不夠高。超短期融資券可以有效激發大企業的參與熱情，同時為它們更頻繁、更直接地參與金融市場提供便利的工具，讓它們享受到更多的融資便利和優勢。這在一定程度上促進了超短期融資券的應用和發展?，F實情況是，從更深層次、更長遠的戰略發展角度來看，這還遠遠不夠。然而，占比較大的中國絕大多數中小企業都無法從金融市場申請到更具有價格優勢的超短期融資券。

4.2?市場定價方式的合理性待考察

中國銀行間市場交易商協會發布通知，以市場為導向的價格向符合條件的企業發行超短期融資。作為一種新的創新融資工具，其定價機制尚不明確，需要循序漸進的發展。因此，如何有效定價成為我國超短期融資券領域亟待解決的問題。目前，中國已發行的企業常用的定價方式有三種：一是通過分析貼現率，即貼現定價來確定合理價格；二是直接對票面進行定價；三是考慮市場融資條件和企業信貸條件等因素，對Shibor利率進行適當調整。以上主要是針對短期融資券等金融工具的定價，超短期融資券在金融工具中的應用需要結合市場實際進行深入探索。中國目前的定價模式仍處于試點階段。制定合理的定價模式，是為了實現發行人與投資者的互利共贏，實現利潤最大化，加快我國超短期融資券市場的發展。

4.3?隱藏著一定程度的信用風險

超短期融資券對發行人的信用評級要求較高，募集資金僅限于流動資金，不能用于短期或長期投資。主要目標是降低企業無法償還到期債券本金和利息的違約風險，因為任何中長期投資決策都涉及市場、技術和產品風險。然而，如果一家企業私下違反規定，將資金用于固定投資等長期投資，并發行不需要擔保的超短期融資債券，則可能會因道德風險而無法在債券到期時向投資者支付本金和利息，從而產生信用風險，并演變為系統性風險。這不僅給投資者帶來了巨大損失，也對金融市場的健康發展產生了負面影響。此外，超短期融資券還對企業財務管理提出了更高要求，要求企業進行精細化財務管理，準確把握資金流向，遏制不合理的投資策略，避免盲目投資，防止資金流向高風險投資領域。然而，目前尚不清楚這家企業能否滿足這些苛刻的條件。如果一家企業不能滿足這些嚴格的條件或經歷非標準的運營，可能會引發信貸風險。

5?超短期融資券發行環境優化措施及建議

要確保更大范圍地推廣超短期融資券，就需要解決以下幾個潛在問題。

5.1?放寬制度條件的限制

寬松的制度體系允許符合信用評級條件的中小企業同時申請超短期融資券，讓更多企業參與到這一領域，分享金融創新工具的紅利，并確保其快速普及。對于一些信用評級不符合要求的大企業，如果條件允許，這些大企業中的一小部分可以被允許發行一定規模的短期融資券，但其盈利能力高于其他大企業，在發行和交易規則中應明確說明投資者。這不僅提高了大企業的參與率，也確保了投資者的利益不受影響。

5.2?進一步發揮中介機構作用

中介機構要認真履行職責，加強自我約束。出具單位提供的評估報告和信息應當真實、準確、完整，不得有虛假記載或者誤導性陳述。首先，要充分發揮評級機構的監督作用，加快中國評級機構的發展，努力縮短與標普、穆迪和惠譽等國際評級企業的距離，使其能夠盡可能提供獨立、公平、可信、系統和負責任的評級報告；其次，要對上市企業的所有財務信息負責，包括資產負債表、利潤表、現金流量表等，讓投資者更好地了解上市企業的經營情況；最后，律師應積極提供法律咨詢，使其更好地發揮司法鑒定的作用。

5.3?建立融資管理系統

盡管違約事件不斷發生，但我國的超短期債務市場整體上有所改善。不過，對于發行人來說，面對更多的融資渠道，他們在選擇時應該更加謹慎。一方面，企業需要根據自身資金需求和財務狀況做出合理選擇，以確保企業能夠按時還款。否則，一旦發生違約，將對企業未來的發展產生重大影響。另一方面，超短期融資券可以識別企業，那些可以在市場上發行的企業意味著他們可以以更低的融資成本籌集資金，從而提高企業的價值。從根本上講，這是一場“優勝劣汰”的競爭，優秀的企業可以獲得更多的資金，融資渠道更寬闊，更利于提高財務水平。

5.4?完善超短期融資券的定價機制

一般情況，影響超短期融資券定價的因素包括企業的信用評級結果、市場投資者的認購意愿以及發行時的市場資金狀況。在此基礎上，對股票發行定價的影響進行了全面的分析，并總結了股票發行定價對股票發行的影響。結果表明，應在參考價格體系的基礎上，逐步建立適合短期融資券等證券的價格體系，以確保其價格的正確性和合理性。

5.5?嚴格限定短期融資券資金用途

監管政策對通過短期融資券籌集資金的目的沒有做太多規定，只是規定必須用于企業的生產經營活動?！岸唐诮杩?、長期使用”業務不受政策限制。為此，有必要進一步規范短期融資債券募集資金的使用，并將其限定為“短期”流動資金，以確保債券的發行期限能夠真實反映發行人的短期資金需求，避免因無法及時收回或挪用的“短借長用”而產生的贖回風險。同時，應注意防范企業在市場上滾動發行的風險。

5.6?加強信用評級管理

建立健全企業的監管體系，加強企業的信用評價體系，提高企業的財務管理水平。一是要加強對企業資金流動的監督管理，有效控制企業資金流動，抑制企業不合理投資，規避對企業短期投資和長期投資的負面影響。二是加強企業的信用評價體系。我國現行的信用評價體系的不足主要體現在：一方面，信用評價機構對信用評價的監督權不明確；另一方面，由于信用評估技術的滯后，目前融資券的信用評估機制中，對中長期債券的信用評估方法并沒有表現出超短債券的特征。為此，有必要建立專門的信用評級機構來監督其違規行為，并改進評級技術，形成適合超短期融資券的信用評級體系。通過對我國超短期融資券市場的研究，分析我國超長期融資券市場現狀及存在的問題并加以解決。三是要積極適應新形勢下金融工作的需要，加大管理人員的培訓力度，不斷提高管理人員的綜合素質，實現對金融工作的精準管理。

5.7?深化商業銀行投行業務

我國商業銀行應積極拓展投資銀行業務，特別是理財顧問和證券承銷業務。在此基礎上，銀行應對企業客戶的短期融資券進行全面、及時的調查，抓住市場機遇，制訂合適的短期融資計劃，爭取企業的短期承銷權；重視企業自身經營狀況和外部經營環境，充分評估發行人資本結構、債務杠桿率、盈利能力、現金流狀況、再投資計劃等行業風險和中長期指標；應關注發行人整體流動性和儲備流動性等短期財務指標，以及增加信貸支持和融資用途，以防范企業的財務、信貸和市場風險；著力加強短期融資性債券市場運行，提高短期貿易債券在資本運作中的比重，切實改善證券收益率結構。

5.8?提高企業經營管理能力

上市企業能否進行超短期融資，主要取決于其過去的財務和運營業績，而發行后的運營和管理能力則影響其償付能力，包括資金周轉管理、風險應對策略和債務管理能力。對于發行人而言，引入資金后，應科學合理地利用短期資金，制訂各種融資方式的還款計劃，避免出現盈余周轉困難。同時，對于參與超短期融資業務的企業來說，也需要具備較高的風險管理能力。鑒于此類債券還款期短，且“黑天鵝”事件可能導致短期流動性短缺，企業應積極制定相應的風險防控措施，并利用衍生工具規避風險，建設企業還款基金，并有效分散企業債務的信用風險，保護企業利益。同時，企業也應根據自身特點采取相應的融資策略。從長遠來看，應該通過長期借款和發行長期債券來籌集資金，而不是使用超短期債券來應對緊急情況。因此，企業應對融資資金進行分類管理，根據還款時間合理分配，確?！岸虒Χ?、長對長”的投融資策略的有效施行。

6?結語

綜上所述，在充分聽取企業、投資者、承銷商和中介機構的意見后，超短期融資券在成功發行前應經過多次論證和周密安排，充分體現“創新源于實際，創新服務于實際”的基本理念。超短期融資券是我國融資債券市場的又一次重大發展，必將煥發出勃勃生機，對促進我國證券市場健康發展和改革具有重要意義。為確保超短期融資券的順利發行，企業應考慮兩個方面的問題：一方面，結合自身實際，合理有效地使用短期融資券，從而降低資本成本，優化資本結構；另一方面，在獲得融資后，企業必須對短期資金進行更科學的管理，并合理使用。有必要提前制訂還款計劃，以防止企業因短期資金周轉不良而無法按時還本付息，從而導致嚴重的經濟后果。對于投資者來說，參與短期融資性債券投資也需要具備較高的風險管理能力。為了獲得更高的回報，投資者必須對其投資組合進行科學的風險和回報分析，并在一定程度上控制投資風險以獲得最大收益回報。

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