中國家庭金融資產配置的演變探析

黎耀川

（南寧職業技術學院 財經學院，廣西 南寧 530008）

隨著我國市場經濟發展和社會進步，家庭收入水平不斷提升，家庭財經素養和財富管理能力不斷增強。收入富余后，儲蓄和投資是家庭經濟水平提升內在需要。金融業的發展為家庭儲蓄和投資提供了基礎和條件，不同的市場經濟發展階段，產生著不同的金融市場、產品和服務。市場上可供家庭選擇的金融資產，隨著金融業的蓬勃發展而日趨豐富。再加上家庭理財觀念的轉變和投資理財市場的日臻完善，中國家庭通過配置金融資產來獲得財產性收入成為普遍現象。

一、改革開放以來中國家庭金融資產配置的演變過程

我們可以根據市場經濟發展的不同時期和居民可支配收入的不同階段，從收入水平、可供選擇的金融資產情況、主要的配置方式、財富增長效應等方面，歸納分析中國家庭金融資產選擇和配置變化的脈絡。

（一）1978—1990 年，家庭金融資產配置的恢復階段

該階段，全國居民人均收入從343.4 元增長到903.9元。按世界銀行公布的國別收入分組標準，我國處在低收入國家行列。居民的收入大多用于家庭生活支出，可用于投資的收入盈余較少。家庭持有的金融資產以現金為主，收入除去生活開銷，盈余部分則存入銀行儲蓄，居民儲蓄率一直維持在40%以下，增長相對平緩。隨著1979 年銀行體系的恢復運行，銀行新設及業務拓展迎來機遇，銀行業為走向現代化而積極探索[1]。銀行積極為家庭提供儲蓄業務，主要有活期儲蓄、定活兩便儲蓄、整存整取定期儲蓄、零存整取定期儲蓄、存本取息定期儲蓄、活期異地通存通兌儲蓄等。據統計，中國城鄉居民儲蓄存款余額在1978 年為210.6 億元，至1990年末增長到7 119.6億元。

在此階段，家庭獲得金融產品和服務基本是以銀行機構提供儲蓄和匯款為主，家庭金融資產配置形式較為單一，主要以“現金+銀行儲蓄”形式配置。從金融資產配置的財富效應來看，央行歷年銀行存款利率數據顯示，該階段的銀行存款利率趨勢向上并保持在一個相對較高水平，對那些參與了銀行儲蓄的家庭的財富增長有促進效果，但受限于收入水平不高，能夠參與儲蓄的家庭數量少，盡管有部分家庭參與儲蓄但儲蓄規模也小?？傮w上看，通過配置金融資產獲得財富增長的作用還沒有得到發揮。

（二）1990—2000 年，家庭金融資產配置的探索和規范階段

該階段，全國居民人均收入從903.9 元增長到3 721.3 元，我國從低收入國家進入到中等偏下收入國家行列，在1993 年金融體制改革的推動下，商業銀行得到擴容發展。除了國有大銀行之外，招商、興業、光大等商業銀行開始將機構擴張到全國范圍。一些地方政府或部門還牽頭設立了可以儲蓄的信用社、基金會、互助會、儲金會等類銀行機構[2]。在該時期上半段，我國銀行利率維持在新中國歷史較高水平，特別是在1991 年達到11.34%的高位。家庭儲蓄主要通過銀行、信用社、農村合作基金會等機構運作，儲蓄規模不斷增大，中國城鄉居民儲蓄存款余額從1990 年末的7 119.6 億元增長到2000年的64 332.4億元。

1990—1991 年，我國開始探索發展股票和期貨市場。上海證券交易所和深圳證券交易所相繼成立，鄭州商品交易所的前身鄭州糧食批發市場開業并引入期貨交易，為城鎮家庭金融資產配置提供了新的選擇，但占比仍然極小。股票市場經過1995—1996 年市場整治和規范之后進入發展正軌，股票投資逐漸興起，出現第一代股民。長三角、珠三角的城鎮家庭越來越多地關注股票投資，股票占家庭金融資產比重開始增加[3]。到2000年底我國上市股票1088只，股票流通市值達16 087.52億元。而期貨市場則不斷被壓降精減，期貨交易所從最多的50多家精減至3家，分別是鄭州商品交易所、大連商品交易所和上海期貨交易所，上市交易期貨品種也從35個減少至12 個。中國投資基金業伴隨著股票市場的建立而興起，1991 年10 月第一家基金公司“武漢證券投資基金”獲批成立。1993年8月第一只基金“淄博鄉鎮企業投資基金”在上海證券交易所掛牌交易。1997 年11 月，我國出臺《證券投資基金管理暫行辦法》，確立了以公募基金為主的發展路線，有效規范了基金行業的發展。據統計，至2000 年，中國公募基金公司為34 個，累計發行基金19 只，累計發行規模46億元，凈值規模為562億元。

在此階段，我國家庭金融資產先以現金、銀行儲蓄、類銀行機構儲蓄為主。但從1996 年開始，銀行儲蓄利率逐年下降，家庭開始尋找更高收益率的金融資產投資，一部分發達地區家庭開始嘗試股票投資、期貨投資和基金投資。從金融資產配置的財富效應來看，該階段前半段銀行和非銀行儲蓄帶來的財富增長明顯，維持在10%左右的高收益率水平；后半段儲蓄收益率大幅下降，通過資本市場投資獲得的財富增長優勢逐漸體現出來。

（三）2000—2010 年，家庭金融資產配置的加速發展階段

該階段，全國居民人均收入從3 721.3元增長到12 519.5 元，我國從中等偏下收入國家進入到中等偏上收入國家行列。進入2000年以后，我國銀行存款利率一直處在較低水平，1 年期定期存款基準利率保持在1.5%～4.14%之間，這樣的利率水平保持了20年的時間，為面向家庭投資需求的金融產品的開發提供了溫床，針對家庭的非儲蓄類金融產品和服務進入了發展的黃金期。

首先，加入WTO 之后，我國銀行理財產品業務借鑒國外的模式開始發展。2003 年第一款外幣理財產品“匯聚寶”面世，2004 年第一款人民幣銀行理財產品“陽光理財B 計劃”上市，我國的銀行理財產品發行從此拉開序幕，發展迅猛，勢不可擋。由于銀行儲蓄利率一直在低位水平，家庭購買銀行理財產品逐漸成為銀行儲蓄外金融資產配置的重要選擇。銀行理財產品按收益類型分為保本浮動收益類、保本保證收益類、非保本浮動收益類幾類，按投資性質可分為固定收益類、權益類、商品及金融衍生品類、混合類等。據統計，到2010年底，銀行理財產品累計共發行11 188 只，發行規模達7.05 萬億元，參與的銀行達109家。

其次，資本市場進入發展的快車道。2004 年初，證券市場“國九條”的出臺，將發展證券市場提到國家戰略的新層面。隨后中小板、創業板、股指期貨等相繼推出，股市擴容迅猛。2004—2007 年經歷的一輪大牛市令股票投資、基金投資深入人心，城鎮家庭“談股論金”成為一種風尚。股票投資、基金投資的意愿和占比增加到新的水平，并對家庭金融資產結構產生了較大影響，同時也使得我國居民儲蓄率發生變化。在股票牛市的刺激下，投資基金行業也蓬勃發展，各種類型的基金產品相繼推出，根據投資標的不同，可以分為股票型基金、混合型基金、債券型基金、貨幣型基金等，可供家庭投資選擇的品種琳瑯滿目，為家庭金融資產配置拓寬了范圍[4]。到2010 年，我國A 股流通市值和基金的凈值規模分別達到了193 110.41 億元和25 040.86 億元。同時，期貨市場進一步規范發展，中國期貨保證金監控中心于2006 年5 月成立，2010 年底上市交易期貨品種增加到23 只，交易規模達到226.3 萬億元。此外，還有投資型保險，包括分紅險、萬能壽險、投資聯結險等品種；貴金屬投資，包括紙黃金、黃金T+D、白銀T+D 等，也開始興起發展，給家庭金融資產配置增加了更多選項。

在此階段，家庭金融資產配置以現金、銀行儲蓄、銀行理財產品為主，補充股票、基金、期貨及衍生品、投資型保險、貴金屬等金融資產的投資。家庭開始注重根據可用于投資的收入情況和風險偏好，探索金融資產組合投資的配置模式。從金融資產配置的財富效應來看，組合投資的穩健性和收益性獲得家庭認可，收益率顯著優于以單純銀行儲蓄金融資產配置的財富效果。

（四）2010 年到現在，家庭金融資產配置的新時代階段

該階段，全國居民人均收入從2010 年的12 519.5 元增長到2020 年的32 189 元；我國處在中等偏上收入國家行列，預計將在2025年進入高收入國家行列。銀行儲蓄收益率水平依然保持低位運行。家庭在投資和消費的觀念上發生了較大變化，中國國民儲蓄率從2010年開始下降，家庭非儲蓄投資規模和占比逐漸增大。

首先，在穩健型金融資產投資方面，家庭的選擇呈現多元化。銀行理財產品成為儲蓄轉移的主要資產，家庭盡可能通過購買銀行理財產品參與金融市場投資，爭取獲得投資性收入。在這個時期，銀行理財產品成熟，種類眾多，產品投資方向也各具特點。穩健型銀行理財產品一般能做到對客戶的投資保本保收益或產生保本浮動收益，主要投資于低風險的貨幣市場、債券市場，投資標的主要有同業拆借、貨幣基金、國債、金融債、央行票據、企業債券等債券及相關基金。據統計，至2020 年底，銀行理財產品規模達到25.86 萬億元，當年累計為投資者創造收益9 932.5 億元，平均收益率達到4.05%。另外，國家逐步放開個人參與投資債券限制，債券也成為家庭投資的穩健型金融資產。目前，家庭可以通過銀行柜臺或電子銀行、交易所參與儲蓄國債、地方政府債、國家開發銀行債券、政策性銀行債券、企業債券等投資[5]。債券收益率比銀行儲蓄要稍微高一些，收益穩定且投資風險小，但個人參與債券投資門檻比較高。投資型保險產品方面，因既有保險功能，又有定期存款特性、收益率高的優勢，此類產品逐漸受到家庭投資的青睞。到2016 年，投資型保險關注度發展到可以和銀行理財、股票基金三分天下的地步。2016 年3 月，1 年期投資型保險被行業主管部門叫停，因受到監管約束，1 年期投資型保險規模增速放緩，但中長期產品受影響不大，預期收益率仍有優勢。

其次，在風險型金融資產配置方面，部分家庭也在多方面嘗試。家庭風險型金融資產一般為非保本浮動收益產品，主要投資于高風險的股票市場、期貨及衍生品市場、互聯網理財市場等，主要投資標的有結構性投資產品、股票及相關基金、期貨及相關基金、房地產投資基金、外匯投資基金、信托等[6]。得益于個人投資者增加，同時通過銀行理財產品、投資型保險產品、信托產品、各類投資基金等渠道進入證券市場的資金源源不斷且體量龐大，資本市場繼續發展壯大，重大事件包括2013年新三板揭牌運營，2019年上交所增設科創板，2021年增開北京證券交易所。截至2020年12月31日，中國A股股票數量擴大到4 154只，總市值達到79.72萬億元，累計開立A股有效賬戶17 715.72萬戶?；鸢l行擴大到7 403只，基金凈值達到20.06萬億元。量化投資基金、分級基金等高階產品也逐步推出，面向高凈值客戶群體的私人銀行服務、私募投資基金也得到迅速發展[7]。同時，期貨市場交易品種增加到65個，特別是股指期貨品種上市后，期貨市場交易規模呈現爆發性上升[8]。另外，自2013年開始，互聯網金融興起，依托互聯網發起的新型理財模式如余額寶、P2P、眾籌、互聯網貨幣等，給家庭投資提供了新的選擇。

在此階段，中國家庭以穩健型金融資產配置為主，占比超過70%，包括現金、銀行儲蓄、固定收益型銀行理財產品、投資型保險、債券、固定收益型基金等；同時，風險型金融資產配置比重逐漸加大，包括浮動收益型銀行理財產品、浮動收益型基金、股票、期貨及衍生品、互聯網金融產品、貴金屬等。從金融資產配置的財富效應來看，配置穩健型金融資產收益水平相對穩定，財富效應較好。風險型金融資產由于市場波動、行業不規范等，如2015 年6 月的A 股市場踩踏式暴跌、2018 年的A 股全年熊市、2016—2018 年互聯網P2P 倒閉潮[9]，收益率穩定性、投資安全性與預期還存在差距。

二、中國家庭金融資產配置變化的因素分析

（一）家庭收入增長提升家庭金融資產配置需求

從1978年改革開放以來，中國實現了從低收入國家到中等偏下收入國家再到中等偏上收入國家三個層級的大跨越，家庭富裕程度不斷提升。據統計，2020 年底中國進入高凈值人群（可投資資產超過1000 萬元）的個人達260 萬人。從1978—2020 年中國居民人均收入增長曲線（如圖1所示）和恩格爾系數變化曲線（如圖2 所示）可以看出，隨著收入的增長，居民收入用于衣食住行基本消費的比例逐步下降，可用于投資的收入盈余快速增長。不斷增長的可投資收入盈余，讓家庭逐步滿足參與各類金融資產的投資條件以提升家庭金融資產配置的需求；特別是進入21 世紀以后，這個提升效果更加顯著。通過對比2000—2020 年中國居民人均收入增長曲線（參見圖1）和中國儲蓄余額變化曲線（如圖3所示）可以看出，家庭收入增長與家庭儲蓄類金融資產增長是保持同步的，從增長幅度來看，居民人均收入增長了8.65 倍，而居民儲蓄增長了14.62 倍?？傊?，家庭收入增長提升了家庭金融資產配置需求。

圖2 2000—2020年中國家庭恩格爾系數變化曲線

圖3 2000—2020年中國儲蓄余額變化曲線

（二）利率變化和通貨膨脹壓力迫使家庭加大金融資產配置力度

進入21世紀以來，中國基準利率水平下行并保持在一個歷史相對較低的水平，家庭通過銀行儲蓄獲得財富增值的效果慢慢減弱。再加上總體物價水平的上漲，2000—2020 年我國平均通貨膨脹率為2.45%，高于同期平均銀行儲蓄利率2.29%，通貨膨脹帶來的貨幣購買力下降，導致家庭實際財富的縮水（參見圖4）。利率的下降和通貨膨脹的持續，增強了家庭非現金金融資產配置的主動性，推動家庭參與購買各類金融資產投資理財，實現家庭財富的保值增值。與此同時，非現金金融資產占家庭財富的比重也不斷提升，家庭金融資產配置力度逐步加大。在家庭金融資產投資選擇中，儲蓄類金融資產仍是比重最大的，維持在50%以上；其次是主動穩健型投資理財，適度參與風險型投資理財。

圖4 2000—2020年中國CPI與銀行存款基準利率（1年期）變化曲線

（三）金融素質和財富管理能力提升家庭金融資產配置效果

隨著我國金融事業的發展，金融知識從專業化走向大眾普及化。為提升社會大眾的金融知識水平，增強社會大眾的金融風險識別和防范意識，營造良好的金融投資消費氛圍，央行牽頭多個金融主管部門，自2013 年起，廣泛開展金融知識普及宣教活動，推動金融知識宣講、投資者教育活動進社區、進校園、進企業、進農村，以金融知識普及活動月等主題教育形式向社會大眾宣傳投資理財、金融消費相關知識。金融知識進校園開展深入，從小學階段到大學階段全覆蓋普及金融知識，大大提升了社會大眾的金融素質和財富管理整體能力。在此基礎上，家庭參與金融投資和消費日趨理性和專業，逐漸具備對金融產品的收益性、風險性和流動性的對比分析判斷能力，同時掌握了家庭金融資產組合配置觀念和渠道，為家庭金融資產配置決策提高效率，提高金融資產促進家庭財富增長的效果。

（四）大額消費和房地產投資對金融資產配置產生重大影響

2010 年以后，隨著家庭收入的增高，家庭大額消費較為普遍。首先，私家車迅速從城市普及至農村。據統計，中國家庭私家車保有量在2019年底就已經超過2億輛。中國家庭購置私家車等大額消費一般采取全款和分期付款等形式開展。其次，隨著中國城市化進程的加快，不管是城市人口還是鄉鎮人口都不斷向大中型城市聚攏，具體表現為鄉鎮人口往市縣聚攏，市縣人口往省會或大城市聚攏，欠發達地區往發達地區聚攏。人口流動帶來的是家庭購房需求，而全國各地商品房價格近20年來不斷攀升，首付、月供和裝修等購房支出大量消耗家庭儲蓄和月收入，這也是2010年以來中國居民儲蓄率下降的一個重要原因。另外，隨著社會大眾保險觀念的轉變，家庭對汽車保險、意外保險、大病保險等保險產品的消費也逐漸加大?？傊?，家庭大額消費和房地產投資，對家庭儲蓄存款和每月可投資收入產生了較大影響。住房按揭、購車月供、大額保險等每月支出占月收入比重大，降低可投資收入盈余，對家庭金融資產選擇和配置起到抑制作用。

三、中國家庭金融資產配置的未來展望

（一）面向家庭的金融產品更加豐富，產品設計更加復雜

目前市場上可供家庭投資的金融資產很多，但較金融市場更成熟的發達國家相比，產品種類還有進一步豐富的空間。特別是針對不同財富水平的家庭，如高凈值人群、中高收入人群、中下收入人群、低收入人群等，都可以進一步開發相應的金融產品。普惠金融、綠色金融推進的深度和廣度，將進一步促進家庭擴大金融資產配置范圍，提高家庭投資性收入水平。隨著金融科技的不斷發展，在產品設計上，像量化投資、程序化投資、風險收益分級等復雜金融產品會層出不窮。以上這些發展趨勢會增加金融產品供給，降低進入門檻，拓寬購買渠道，金融產品種類會更加豐富，產品設計會更加復雜。

（二）家庭金融素養進一步提高，投資選擇更理性

隨著金融知識的全民普及，普惠金融將增強家庭對財經資訊、財務金融知識、金融產品的獲取能力和運用能力，城鄉家庭特別是農村家庭的金融素養會快速大幅提升。金融素養的提升會使家庭投資理財的觀念發生轉變，像原來只懂得存銀行定期來理財的家庭，會主動關注金融市場的信息和變化，主動關注銀行理財、股票、基金、保險、債券等其他類型的理財產品，并嘗試投資。同時，金融素養的提升使得家庭金融資產投資不再一味追求高收益，而是從投資的收益性、風險性、流動性等多方面綜合考量，投資選擇會更加謹慎和理性。

（三）家庭對風險型金融資產的配置水平會更高

從中國居民家庭儲蓄率變化曲線看，盡管近10年儲蓄率出現下降趨勢，但是總體儲蓄率接近50%，和發達國家相比，是一個比較高的水平。據統計，2020 年家庭以現金、儲蓄存款持有的金融資產占比達51%，2020 年城鄉家庭儲蓄存款規模達到940 837.7 億元。銀行理財產品、投資型保險、固定收益基金持有的金融資產占比達25%，投資于股票、浮動收益基金、互聯網理財等風險型金融資產僅占16%?？梢钥闯?，現金和銀行儲蓄仍是目前的主要金融資產，其次是固定收益率類銀行理財、基金等穩健型金融資產。今后，隨著家庭金融素養和財富管理能力的進一步提升，家庭投資于風險型金融資產的規模會大幅提升，風險型資產配置水平將會更高。

（四）家庭金融資產投資趨向專業化和機構化

金融投資是一個專業性極強的領域，專業人干專業事的優勢在財富管理方面得到充分體現。從2018 年以來中國證券市場投資者結構的變化來看，中國家庭投資理財正在逐步走向專業化、機構化，這種轉變有加速發展的趨勢。以投資基金、信托、私募基金等為代表的機構投資者在市場中的投資優勢盡顯，無論從知識水平、市場信息、資金規模方面，還是從投資經驗、投資策略、風險把控方面，投資機構都處于優勢地位。在投資結果看，機構投資者均收益率水平已經超過個人投資者，越來越多的“股民”向“基民”轉變。未來，家庭金融投資走向專業化、機構化的步伐勢不可擋。