版權證券化的規制路徑：以海南自由貿易港為例

趙俊娟

（西南政法大學，重慶 401120）

創新是引領發展的第一動力。資產證券化作為金融創新的重要融資工具之一，打破了傳統的融資體制，對增強資產的流動性起著至關重要的作用。20 世紀70 年代，資產證券化發端于美國住房抵押貸款二級市場，由于其具有融資成本低、流動性風險小等特點，很快風靡美國資本市場，并被歐、亞、拉美國家的金融市場借鑒和運用。①洪艷蓉：《資產證券化法律問題研究》，北京大學出版社，2004，第4頁。正因為證券化在緩解融資困難方面的優越性，資產證券化的對象范圍不斷擴大，無論是有形資產（如礦產資源、交通設施等）還是無形資產（如知識產權等），只要是能產生可預見的穩定現金流的資產，幾乎都可以被證券化，甚至有學者提出資產證券化的對象范圍僅受想象力的限制。②何德旭：《銀行不良資產證券化：若干判斷與分析》，《財貿經濟》2000年第8期，第34—43頁。隨著科學技術的發展和知識產權市場的繁榮，一些知識產權擁有者通過金融手段在資本市場上進行融資，促進創新成果的預期經濟效益向現實生產力的轉化。其中，版權證券化作為資產證券化在知識產權領域的運用，其打破傳統的融資渠道獲取研發資金的禁錮，對促進經濟增長、文化繁榮以及制度創新具有重要作用。2021 年6 月10 日，《中華人民共和國海南自由貿易港法》頒布實施，其中第二十三條、第五十條分別對知識產權保護和推進金融改革創新進行了規定。這些法律條文內容表明，要依托具有區位優勢和制度優勢的海南自由貿易港，創造有利于新技術快速大規模應用和金融服務實體的獨特優勢，加速科技成果向現實生產力轉化。版權證券化作為知識產權保護和金融改革創新的重要內容，未來可以產生預期經濟效益的版權，通過金融操作的方式進入流通領域，轉化為生產力和社會財富，這既是知識產權與知識經濟的最佳融合，也是打造科技、教育、產業、金融緊密融合的創新體系的必由之路。因此，選取海南自由貿易港作為我國版權證券化的突破口，期望在借鑒國外版權證券化的成功經驗基礎上，認清目前我國在版權證券化方面所面臨的法律風險，并提出相應的解決路徑，以加快我國版權證券化的進程。

一、學術檢視：版權證券化的理論框架與運作機理

（一）版權證券化的概念界定與審視

版權又稱為著作權，是來自知識活動領域諸多權利中的一種，主要指創作者（自然人、法人以及其他組織）因其文學、藝術、科學作品而依法享有的財產和人身（精神）權利。在學界和實踐中，版權和著作權在內涵上基本是一致的，而它們在外延方面存在一定差別。版權（copyright）概念源于英美法系，是復制權的演變結果，其重心在于強調財產性權利。而著作權這一概念包含了版權和作者權兩個部分，不僅強調前者的財產性權利部分，而且同等兼顧了人身性或精神性權利部分。在版權的演進過程中，版權與著作權為了適應市場經濟和科學技術的發展，差異逐漸縮小，趨于融合。①吳漢東：《知識產權法學》（第六版），北京大學出版社，2014，第27頁。這種融合使版權的財產性權利得到彰顯，創作者可以從其作品中獲取更多新型權利，并通過控制這些權利的利用獲取經濟利益。其中，版權證券化就是適應市場經濟發展和科學技術創新的結果。版權業的發展對經濟增長、技術創新和文化繁榮起著重要作用，但行業自身性質使其難以通過傳統融資渠道獲得發展資金，版權業與金融業的合理對接成為現實思考。②張德新：《版權證券化的風險構成與規避》，《編輯之友》2013年第3期，第110—112頁。

版權證券化是資產證券化的一種新類型，是可證券化資產擴張至知識產權領域的表現。資產證券化（Asset Securitization）作為一種融資方式，指“發起人（Originator）將缺乏流動性但可以產生穩定現金流的資產（或資產集合）出售給SPV（Special Purpose Vehicle，特殊目的載體），并由SPV 通過一定的結構性安排，分離和重組資產的收益和風險并增強資產的信用，最終將上述資產轉化為可以自由流通的證券并銷售給投資者的過程”③洪艷蓉：《資產證券化法律問題研究》，北京大學出版社，2004，第6頁。。簡而言之，就是資產所有權人將缺乏流動性但又具有可預期收益的資產，通過發行證券的方式出售以變現的過程。因而版權證券化（Copyright Backed Securitization）作為資產證券化的一種表現形式，具體指發起人將具有未來收益前景和發行證券價值的版權項目轉讓給特定目的機構，以該特定資產作為信用基礎發行證券，并以該資產產生的現金流作為償付證券資金來源的融資制度安排。④李建偉：《知識產權證券化：理論分析與應用研究》《知識產權》2006年第1期，第33—39頁。在法律層面，版權證券化背后的法律關系是債權性質的，即版權所有權人（發起人）將版權將來可能產生的收益（債權）轉讓給投資人，購買債券的投資人向所有權人支付對價，進而引發未來債權流轉的法律效果。進一步來說，版權證券化在法律上就是一種債權和擔保物權的結合物，利用信用工具打破債權的身份限制，實現基礎資產的獨立化運作。故版權作為創造者的智力成果，其證券化實質是基于版權本身所預期產生的資金流的一種信用承諾和提前兌現行為，并不要求徹底出售產權本身，版權所有權人仍可保留對產權的控制權。版權證券化的重點在于投資者關注版權作為基礎資產是否能在未來產生可預期的資金量。因此，版權所有權人可以通過版權證券化實現版權本身的經濟價值，受到經濟資本支持的版權所有人可以進一步完善和發展該版權或創造新的科技成果，帶動經濟、科技、文化的進步。

（二）版權證券化的三個特殊維度

版權證券化將所有權人手中缺乏流動性、資金支持的版權，通過證券運作機制，將可預期收益轉變為金融市場上投資人手中可流通的證券。這種有收益前景和發行證券價值的版權項目在資本市場發行證券募集資金的方式，其特殊性自然有別于一般的資產證券化和傳統融資形式。具體而言，有三方面特殊維度。

1.版權作為一種證券化的基礎資產具有更新快的特點

版權作為一類知識產權，要獲得法律保護，就必須具有原創性。這種原創性是與科技、文藝進步相伴而行的，尤其是當今我國創新步伐不斷加快，版權的更新速度、折舊風險也隨之增加，使得版權證券化可能面臨版權價值波動的風險。也就是說，當版權在證券化過程中，原版權的產權可能被新的科技、文藝作品所取代，可能遭遇版權貶值的風險。

2.版權價值評估具有復雜性

版權作為證券化的基礎資產，相較于其他一般的資產可能更為抽象，需要一定的有形表達媒介進行固定，借助設備和載體來感知、復制、傳播，例如，電影（音像作品）、音樂作品、戲劇作品、繪畫（圖形作品）以及文學作品等。也正因為版權作品具有固定性，因而其相較于其他知識產權類資產獨立性更強，在市場交易中更易被操作。但也存在與其他相關資產出現脫節的危險，這種風險使版權作為基礎資產所能實現的價值可能會被消減。①焦方太：《知識產權證券化中適格資產的選擇問題研究》，《戰略決策研究》2014年第6期，第80—89頁。因此，版權證券化首先需要對版權的價值進行估量，并不是所有的版權都可以證券化的，證券化的版權必須具有可觀的預期收益和金融操作的可能性。雖然當下版權價值評估的技術越來越先進，但版權價值評估除了受上述其自身特性影響外，還涉及市場環境、技術應用、知名度及聲譽等考量因素，因此在現實操作中，對版權證券化的價值評估是一個融合商業各方談判、技術評估以及支付高昂費用的復雜過程（其評估結果也僅是價值認定的一個參照標準或利益博弈后認定的一個評估結果或價值標準）。

3.版權證券化以將來債權作為基礎資產（擬證券化的資產）進行融資，對資產信用風險評估要求高

傳統融資方式是憑借資金需求者本身的資信能力來融資的，這種信用能力是與資金需求者所擁有的整體資產和收入能力（經營狀況）直接掛鉤的，而資金需求者也是依靠這種信用能力承擔還本付息義務，當出現償還能力不足、不履行還款義務等信用風險時，借款人可以通過處置其抵押資產，優先受償。而版權證券化是憑借發起人的版權的未來預期收益能力來融資的，基礎資產本身的償付能力與發起人的資信能力徹底分割開了。在法律層面，這種新型融資方式就是將未來債權剝離身份的限制，并通過物的擔保來化解信用風險，以實現基礎資產的獨立運作。其中最為顯著的特征就是證券的風險鎖定于基礎資產的信用上，與發起人的信用并無聯系。因此，基礎資產的質量和交易結構的安全性是影響證券化信用風險的重要因素，也是信用評級機構進行信用評級的主要根據。故為了增強證券對投資者的吸引力，往往需要高質量的資產為其信用風險提供擔保，如果沒有相應的資產風險管理人為基礎資產提供信用增級、擔保投資等服務，版權證券化的運作是很難成功的。

（三）版權證券化的現實交易框架

版權證券化作為一種新型融資形式，它在法律層面是一個復雜的法律關系組合，由一系列的以契約關系為主的法律行為構成。這種法律關系組合不是簡單地出售版權所有權取得價款，也不是單純地發行證券來籌集資金，而是一個由一系列伴隨證券化交易流程的法律行為所組成的保障資產合理配置、風險分散可控的法律體系。因此，版權證券化背后的法律關系是結構性融資制度的體現，它圍繞資產池構建、風險隔離與信用增級等版權證券化的交易結構，構筑了一個嚴密、完整、穩定的法律規制體系。具體表現在以下五個方面。

1.選取適合證券化的版權，向SPV 轉移產權

并非所有的版權都適合進行證券化，只有符合一定條件的版權才能成為證券化的基礎資產。也有學者根據基礎資產的不同，將版權證券化細分為版權權利證券化和版權債權證券化，①版權權利證券化指以版權本身為支持發行證券，以版權商品化產生的收益支付證券本息；版權債權證券化是以版權許可使用或轉讓產生的債權為支持發行債券。但是二者在實踐中難以區分，下文就不做區別分析。②陶海峰：《論版權證券化的風險隔離機制》，《法學雜志》2015年第8期，第85—92頁。版權要成為證券化的客體，不僅應在效用上能產生未來可預期的穩定現金流，還應在結構上具有同質性、在數量上具有規模性和多樣性，以及在法律上具有可轉讓性。雖然在法律層面上，《中華人民共和國著作權法》（2020 修正）（以下簡稱《著作權法》）第三條所規定的版權作品都有可能成為證券化的基礎資產，但是在現實實踐中，受市場環境、金融工具、價值前景、產權情況等因素的影響，版權證券化的作品范圍是有限的。例如，美國的版權證券化主要應用于音樂產業、電影產業、制藥行業、商標專利證券化以及軟件研發等領域；歐洲的版權證券化的范圍主要集中在電影、音樂和體育產業等領域；③張婉蘇：《版權證券化的法學問題研究》，《中國出版》2015年第19期，第35—38頁。日本的版權證券化則主要集中在游戲、電影和動畫等領域。④朱雪忠、黃光輝：《知識產權證券化中基礎資產的選擇研究》，《科技與法律》2009年第1期，第40—45頁。另外，可證券化的版權可以是已經完成的作品，也可以是創作中的作品，還可以是基于版權衍生出的債權，但發起人必須保證對版權享有合法權利?？傊?，版權證券化需要版權所有權人（發起人）選取適合的版權，通過合同（契約）形式將該版權未來一定期限的許可使用權出售給SPV。發起人通過真實地出售版權的產權取得相應的融資，而SPV 作為專司版權證券化的主體，獲得證券化的基礎資產。

2.構筑版權證券化的資產池

版權證券化的資產池是一個具有一定規模的資產組合，通過科學地對不同版權的風險進行重組與配置，以達到分散單個版權作為基礎資產進行證券化所面臨的特定風險的目的。版權證券化的發起人將享有法律保障的各類債權（包含將來債權）組成資產池，通過債權轉讓的形式出售給SPV，該載體將其作為發行證券的擔保資產。在證券化過程中，版權應在具體種類、信用等級、期限、預期現金流、到期日等方面具有同質性，以方便在結構上將具有風險負相關性的資產進行重組與配置，以實現內部風險對沖，從而降低整個資產池的風險水平。同時，以單個作品的版權或者單一來源的版權作為基礎資產進行證券化，易受到發起人的債務、經濟波動、未來債權等不確定因素的影響，故版權證券化的資產池應在數量和來源上進行擴充，以保障投資人的合法權益和未來能產生可預期的穩定現金流。在構筑資產池上，版權作為基礎資產還有其特殊性，包括以將來債權作為證券化客體，而將來債權的不確定性可能進一步增加投資人的風險。因此，版權證券化的風險化解，除了依靠資產池本身良好的抗風險性外，很大程度上還需要通過擔保投資、流動性便利、信用增級等資產風險管理方式來完成。

3.SPV 風險隔離

SPV 在版權證券化的法律關系中處于核心地位，主要參與主體都是通過與其建立契約關系來獲得在證券化交易中的主體資格。版權證券化受到諸多不確定因素的影響，除了通過構筑版權資產池來降低風險，還需要通過SPV 進行“風險隔離”。設立SPV 就是為了達到“風險隔離”，SPV 具體內容包括版權的產權發生真實轉移和SPV自身具有抗風險能力。前者主要指發起人通過合同形式真實地將版權相關的風險和預期收益轉移給特殊目的載體，消除產權未確定、發起人破產等風險；后者主要指SPV作為證券化的操作主體，需要避免版權證券化受到發起人或受托人破產（信托法律關系中）的影響，保障證券投資人的合法權益不受損害。例如發起人遭遇破產清算，版權的產權轉移至SPV（破產法所規定的可撤銷、無效情況除外），其與破產財產相隔離，有效地保護了投資人的合法利益。

4.證券的信用增級與發行銷售

為了增強證券對投資人的吸引力，減少和化解資產的信用風險，在版權證券化過程中需要對證券化的基礎資產進行信用增級。為確保所發行證券達到投資人要求的信用級別，SPV 首先應選擇投資人認可的信用評級機構對擬發行的證券進行信用評級，如果信用級別沒有達到投資人的預期，那么SPV可以通過資產風險管理人提供的信用增級、流動性便利、擔保投資等服務（涉及信用增級合同、流動性便利協議、擔保投資合同等），減少證券化過程中的投資風險，使發行的證券的信用級別更容易被投資人接受。當資產的信用級別達標后，信用評級機構應將正式的發行評級結果向投資者公布，繼而SPV 通過證券商開始向投資者銷售證券（涉及認購協議、承銷協議、證券交易協議等）。

5.證券銷售后的基礎資產管理

證券化后的基礎資產管理主要包括版權本身的管理和版權衍生財產的管理兩方面。前者主要指特殊目的載體應盡到避免版權價值外溢的義務，保護相關主體的合法權益。后者主要對版權資產池進行管理，保障證券化各方主體的權益。具體而言，SPV 將資產池產生的現金收入和相關的財務交由指定的托管人（資產管理公司、商業銀行等）管理，內容包括償還投資者本息、支付中介機構費用、剩余收益轉入版權所有方等財務事項。

二、現實桎梏：海南自由貿易港版權證券化的法律挑戰

作為我國進一步擴大對外開放的前沿陣地，海南自由貿易港是推行版權證券化不僅可以將其作為融資工具吸引國際金融投資，而且可以發揮資本市場的“助推器”作用，推動國內知識產權、科學技術的創新和應用。但是版權證券化的交易是在國內外各類主體參與并且時間和空間都相分離的環境下進行的，如果沒有相應的法律制度規范交易行為，有效地保護各方參與人員的合法權益，那么版權證券化的交易就可能面臨交易信用無法得到維護、交易安全無法得到保障、交易動機無法被激勵的風險。當前，雖然《中華人民共和國海南自由貿易港法》的頒布實施賦予了海南自由貿易港版權證券化以合法性空間，但要真正實現版權證券化還存在一些需要積極應對的法律困境。

（一）版權所有權的權屬確認不明引發法律爭議

版權證券化是將版權的產權從低效的人手中轉移到高效的人手中，①盧現祥、朱巧玲主編《新制度經濟學》（第二版），北京大學出版社，2012，第115頁。而明晰版權的所有權是對資產進行優化配置的前提。在版權證券化的初始階段，確認發起人是否對版權合法享有所有權和控制權是實現版權證券化的難點。換言之，版權證券化并不是發起人簡單地將以版權為依托的未來收益請求權轉讓給SPV就可以完成的，其中版權所有權的權屬糾紛就可能產生負外部效應，阻礙版權證券化。②董京波：《版權證券化中的版權及相關權利轉讓問題研究》，《知識產權》2009年第2期，第75—80頁。具體而言：

首先，版權所有權的權屬爭端包含所有權人確權糾紛和多個主體共有糾紛兩種類型，這兩種類型都有可能成為阻礙版權證券化實現的關鍵因素。第一種類型不僅包括個人之間對版權權屬的爭議，還包括個人與單位之間對版權權屬的爭議。以職務作品為例，在原則上職務作品的版權由作者享有，而單位享有業務范圍內的優先使用權，③孫悅、譚建宏：《在線教育作品版權保護：現實困境、內在機理及法律規制》，《出版發行研究》2021年第4期，第56—63頁。但是在版權證券化中，職務作品的版權可能被發起人混用，導致相關權利人的合法權利被侵害。第二種類型屬于版權的所有權由多個主體共有，如果共有主體一致同意證券化，那么這種類型并不會影響和阻礙版權證券化。但是當共有主體之間無法就版權證券化意見達成一致時，那么發起人僅能就自己在版權中享有的份額進行證券化，這也可能造成該版權證券化的價值減少。因為按照《著作權法》第十四條規定，對于不可分的版權，每個共有人都是享有同等權利，在沒有特別約定的條件下，所有共有人都有權索取版權所產生的收益。例如1999 年，邁克爾·杰克遜音樂版權的證券化交易被迫停止，就是因為邁克爾與索尼唱片公司共同享有對唱片版權的所有權，而后者不愿參與版權證券化的交易，導致當時邁克爾·杰克遜對唱片版權的證券化無法實現。直到2005 年，邁克爾·杰克遜將對唱片版權的所有權轉讓給索尼公司，后者才開始對唱片版權的證券化。④湯珊芬：《音樂作品版權證券化現狀及原因探討》，《電子知識產權》2006年第8期，第33—37頁。

其次，發起人版權所有權的權屬不明增加了基礎資產的信用風險，減弱證券對投資者的吸引力。當發起人的版權所有權出現權屬爭議時，版權作為基礎資產就可能面臨信用風險，致使證券投資人認為基礎資產的擔保價值無法得到保障而拒絕購買，甚至可能引發證券流通市場的波動。因為版權本身的資本價值評判依賴其科學、文化價值被市場接受的程度，而這種價值評估又很難通過標準化、理性化的規范方法、制度進行衡量，任何一種不利因素都有可能影響投資者對投資風險的判斷，進而影響版權作為基礎資產進行融資擔保的成效。⑤李康：《版權產業融資中的版權價值評估問題探析》，《編輯之友》2011年第9期，第91—93頁。進一步而言，當版權的所有權屬于共同所有時，如果部分所有權人沒有參與版權證券化，更會顯著影響版權作為基礎資產進行證券化的價值，因而投資人所期待的未來債權收益也面臨減損風險。

（二）版權轉讓的公示制度缺失存在法律風險

版權轉讓交易并不以登記作為對外的公示手段，版權轉讓公示手段的缺失使得有關轉讓行為缺乏為公眾所知的明顯外觀形式，因而交易雙方之外的第三人難以準確知悉有關版權的交易狀況。從法律層面而言，公示制度缺位意味著版權的受讓方可能無法確認發起人是否真實擁有版權所有權，那么具有可轉讓性特征的基礎資產無法確定性實現證券化交易中的“真實銷售”和“風險隔離”。退一步講，即使發起人真實擁有版權的所有權，在公示制度缺位的情況下版權也存在被“重復轉讓”的風險。目前，《著作權法》規定版權的財產權部分不僅可以部分或全部讓渡給相對主體，而且作品每一項具體財產權都可以獨立地作為轉讓客體。同時，版權人還可以通過許可使用合同授權他人在某個時間段和地域范圍內以某種方式使用其作品，以及為擔保債權的實現提供權利出質。但是其中《著作權法》僅在第二十八條對版權的財產權出質做出辦理登記的強制性要求，而對轉讓和授權的登記問題并無明確規定，故海南自由貿易港版權證券化也存在“真實銷售”“風險隔離”“一權多賣”等法律風險。因此，海南自由貿易港在版權證券化過程中需要完善版權債權轉讓登記公示制度，化解因版權所有權引發的法律問題，增強基于版權發行的證券對海內外投資者的吸引力。

（三）基礎資產的“風險隔離”亟待完善

在版權證券化過程中，風險隔離問題是法律進行規制的重要內容，也是保障證券持有人合法權益的關鍵。真正實現風險隔離需要注意兩方面因素：一方面需要版權“真實出售”以達到風險隔離的目的，另一方面需要特殊目的載體的法律形式適宜。版權“真實出售”要求發起人以出售的形式將與基礎資產有關的收益和風險全部轉移給特殊目的載體，資產轉讓后特殊目的載體對基礎資產擁有完全的所有權，轉讓人及其債權人不得再對該資產行使控制權或從其中獲得收益。①陽東輝：《我國音樂版權證券化的法律困境及其破解之道——基于美國經驗的啟示》，《法商研究》2014 年第1 期，第146—155頁。例如，當發起人面臨破產或債務危機時，出售給特殊目的載體的版權在法律層面不再被計入破產財產（發起人財產），以此實現破產的風險隔離。但是針對破產情況也存在例外，《中華人民共和國破產法》第三十一條、第三十二條、第三十三條規定了破產財產無效和可撤銷的情況，因而SPV 對版權的財產權實現真正有效的風險隔離，就需要結合相關法律規定進行綜合考量。尤其是海南自由貿易港版權證券化是面向海內外市場的，其基礎資產可能會在不同的國家之間進行交易，具體涉及外匯交易、貨幣轉換、國際運作等方面事務，更需要在法律方面扎好保障版權“真實出售”的“籬笆”。

SPV 作為版權證券化的特殊實體，是整個證券化過程的核心，各個參與主體都將圍繞著它來展開工作，因而它的存在形式和運作能力是影響風險隔離實現的重要因素。SPV 在法律層面的存在有信托型、公司型、基金型、有限合伙型等形式，國際上普遍使用的是信托型和公司型。信托型是發起人通過將版權轉讓給SPV 形成信托關系，或者直接由信托公司充當SPV，發行基于版權未來收益權而產生現金流為支持的證券。②王錦慧、晏思雨：《電影版權證券化的融資模式選擇》，《重慶社會科學》2014年第6期，第42—50頁。它是目前我國開展版權證券化過程中特殊目的載體的首選形式，因為《中華人民共和國信托法》（簡稱《信托法》）不僅在其第十五條和第十六條中明確規定了信托財產獨立于發起人和受托人，而且在其第四章中明確規定了受托人的職責和收益人（投資人）的權利。雖然信托型具有天然的財產獨立性，但是在法律上依然面臨來自版權委托人、版權本身、投資資金以及第三人等方面的風險。同時，在現實實踐中，中國銀監會主導的信貸資產證券化設立了信托式SPV，而中國證監會主導的企業資產證券化沒有采用信托模式，是由券商成立專項資產管理計劃作為SPV，但其不具備法律主體資格，難以實現版權風險隔離和證券化。③陽東輝：《我國音樂版權證券化的法律困境及其破解之道——基于美國經驗的啟示》，《法商研究》2014 年第1 期，第146—155頁。公司型是以公司作為SPV接受發起人轉讓的版權，并以其作為基礎資產發行證券融資。該形式相較于信托形式更具靈活性，可以發行多種類型證券，更好地完成證券化職能，避免了與信托的目標不同帶來的沖突，從而達到風險隔離進行融資的目的。①洪艷蓉：《資產證券化法律問題研究》，北京大學出版社，2004，第60頁。但在這種形式的SPV 對注冊資本、管理能力、盈利門檻、信用級別都有很高的要求，并且《中華人民共和國公司法》對控股股東的受信義務未做限定，容易產生控股股東作為發起人損害公司、投資人等主體利益的風險，而它在現實實踐中主要應用于歐美國家。

三、制度保障：海南自由貿易港版權證券化的規制路徑

版權證券化作為一種市場行為，其健康發展自然離不開健全的法律制度支持。尤其是海南自由貿易港推行版權證券化還處于探索期，有益于社會發展的正外部性是版權創造和運用所追求的目標，與此同時需要完善與之相匹配的法律制度，對其所帶來的負外部性予以遏制。②孔令兵：《知識產權證券化中可證券化資產的選擇及風險防控》，《科技與法律》2017年第1期，第71—78頁。因此，在結合國外版權證券化的實踐經驗基礎上，提出化解海南自由貿易港版權證券化法律風險的規制路徑，具體從以下四個方面展開論述。

（一）建立版權管理組織，減少版權所有權糾紛

版權所有權面臨多人共有、權屬爭議以及價值評估等問題，SPV 和證券持有人（投資人）無法確切了解版權所有權的具體情況，因而在版權證券化過程中需要一個中立、權威的“版權管理組織”，對版權的狀態和產權情況進行確認。目前，我國關于版權管理的組織有中國版權協會、中國文字著作權協會、中國音樂著作權協會、中國電影著作權協會、中國音像著作權集體管理協會等，這些集體組織雖然對維護入會版權人的合法權益起到一定作用，但是它們對版權產權本身的調查并未起到實質性作用。例如，在版權證券化中，SPV 需要對發起人的版權產權情況進行確認，但是《著作權法》規定對版權實行自動保護和自愿注冊登記制度，當向上述集體組織申請查詢或確認時，可能無法獲得確切、權威的結果。同樣，中國版權保護中心作為版權保護的官方機構，除了對版權作品保護、登記、宣傳、認證等職能外，還涉及版權糾紛調解等版權社會服務方面，但是對于未登記作品、合作作品、職務作品的版權所有權也還無法做到權威性確認。因此，建立一個權威的、專門的版權管理組織，使其做好版權產權確認、管理、服務工作，同時履行好相關重要信息披露的義務，③曾濤：《知識產權資產證券化之基礎資產選擇與風險規避》，《南京工程學院學報（社會科學版）》2021 年第1 期，第39—45頁。這對在版權證券化過程中降低證券化的交易成本起著不可或缺的作用。進一步而言，海南自由貿易港版權證券化不僅是服務和管理國內市場的，更是面向世界市場的，因而更加需要一個權威的、專門的版權管理組織有效應對世界各國不同的版權規定，去保障投資人的合法權益和保證證券化的順利進行。

（二）完善版權轉讓的公示制度

版權存在“一權多賣”“一權多授”的現象，嚴重影響了證券化過程中版權的預期價值，因而建議將登記作為解決版權轉讓法律糾紛的唯一依據。目前，《著作權法》僅對版權的財產權出質做出登記要求，出質人和質權人必須依法辦理出質登記，而對版權在許可使用和轉讓方面未做登記的強制性要求。版權轉讓交易并不以登記作為對外的公示手段，可能引發版權交易和版權轉讓過程中的權屬糾紛。而建立受讓方登記備案制度，使潛在交易者可以及時查知該版權的產權情況，從而有效規避版權轉讓過程中可能存在的交易風險。①徐聰穎：《版權轉讓中的交易風險規避問題分析——“老鼠愛大米”一案所引發的思考》，《電子知識產權》2006年第3期，第49—51頁。在版權證券化過程中，SPV 通過查詢發起人版權的登記備案記錄，即可知曉該版權當前的權屬情況，避免產生版權權屬糾紛。版權轉讓的公示制度，日本采用登記對抗制，其著作權法要求版權轉讓必須在文化廳進行登記，否則無法對抗第三人。加拿大對版權的轉讓也采用登記對抗制，其著作權法規定只有通過登記才能對抗其他支付對價的轉讓。但是上述兩國皆沒有規定對均未登記的版權權屬糾紛如何處理。美國的著作權法將登記備案作為版權權屬糾紛提起訴訟的必要條件，這一規定有效地規制版權交易雙方及時辦理備案登記手續。②董京波；《版權證券化中的版權及相關權利轉讓問題研究》，《知識產權》2009年第2期，第75—80頁。海南自由貿易港版權證券化面向國內外市場開展融資交易，因而跨國版權轉讓是常態，以登記作為解決版權轉讓法律糾紛的方法，可以有效地節約當事人的交易成本，提高版權證券化的效率。因此，美國的版權轉讓登記公示制度對完善我國版權轉讓的公示制度具有重要的參考意義，有利于規避版權證券化過程中存在的重復交易風險，保障證券化的順利進行。

（三）健全將來債權可轉讓的法律規范

版權證券化以版權的未來債權為基礎資產，但是我國對將來債權的定性還停留在理論層面，尚未形成現實法律，因而為推進海南自由貿易港版權證券化需要修訂現行法律規章。第一，將將來債權納入債權轉讓范圍。將來債權在本質上屬于財產權，只有最大限度地拓展債權轉讓的范圍，才可能最大化地釋放其財產價值。雖然將來債權是否一定能實現尚處于不確定狀態，但是其作為一種財產權具有價值性，一旦該未來權利實際發生，那么其價值就可以實現。那么，版權所產生的未來收益作為一種將來債權，發起人將版權產生的未來債權轉讓給SPV，才可能進行證券化，進而實現資源的優化配置。目前，《中華人民共和國民法典》（以下簡稱《民法典》）第五百四十五條和第五百四十六條規定的可轉讓債權內容未將將來債權納入進來，而國際上很多國家的立法認為將來債權是成立的，尤其是在版權證券化方面。例如，美國的統一商法典規定了未來的權利可以轉讓，此種權利的受讓人可獲得優于大多數權利要求人的權利，只要有關的文件是適當填寫的；法國的金融安全法和新證券化指令規定了證券化基金購買的應收款包括未來的合同產生的應收款；英國的合同法規定將來債權轉讓必須滿足兩個條件，一是存在現有的合同或者其他法定義務；二是該債權在未來肯定是可以償付的。從比較法看，承認將來債權的可轉讓性是一種趨勢。同時，海南自由貿易港面向國際市場，版權證券化的市場需求也會越來越多。第二，將來債權轉讓的效力在將來債權成立時發生。將來債權轉讓的效力是對版權證券化進行規制的重點。將來債權轉讓當事人簽訂的債權轉讓合同是合同成立即生效，但是鑒于將來債權具有不確定性，合同約定的債權轉移是當將來債權成立時才發生。將來債權的轉讓效力是保護受讓人的合法權益，其區別于附條件的合同，附條件的合同只有條件成立時才生效，如果條件未達到，合同就自始無效，無法通過合同規制雙方當事人。具體到版權證券化中，發起人將版權“真實銷售”給SPV 是版權證券化的前提，當將來債權不能被認定為基礎資產或者不確定合同生效與否，那么“真實銷售”就無法實現版權發起人與SPV 之間的風險隔離，投資者所持有的證券就會面臨破產清算風險。綜上，依托海南自由貿易港這一國際化貿易平臺，通過修訂《民法典》《著作權法》，甚至制定版權證券化法等方式健全將來債權可轉讓的法律規范，可以有效推動版權證券化，并彰顯海南自由貿易港進一步擴大對外開放的制度優勢。

（四）建立信托形式的SPV，進行版權證券化

SPV 的法律形式有許多種，而結合我國現實實踐經驗，版權證券化應將信托模式作為首選。首先，信托財產在法律層面具有獨立性，可以有效實現“風險隔離”和真實出售。依照《信托法》的相關規定，發起人將版權轉讓給信托形式的SPV（即受托人），作為發行證券基礎資產的版權不僅獨立于發起人，而且獨立于受托人，可以有效防范發起人和受托人面臨破產時的清算風險。其次，我國關于信托的法律規定相對完善，可以有效保障投資人的合法權益。除了《信托法》，我國還有《信托投資公司管理辦法》《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》等法律法規，對信托形式的SPV作為受托人的職責進行了明確規定，保障版權證券化過程中相關主體的合法權益。最后，信托作為SPV可以減少交易成本，增加投資者的收益。當前，依照相關政策，信托形式的SPV 進行版權證券化可以享受一定的稅收優惠，這有利于降低證券化的成本。①楊延超：《知識產權資本化》，法律出版社，2008，第258頁。因此，海南自由貿易港版權證券化建立信托形式的SPV，并在此基礎上逐漸豐富SPV 的法律形式，例如修訂《信托投資公司管理辦法》等，從而既保障版權證券化依法依規安全運作，同時又通過海南自由貿易港平臺與世界接軌。

結語

《中華人民共和國海南自由貿易港法》的頒布實施賦予了海南自由貿易港版權證券化合法性空間，而版權證券化作為一種重要的金融創新工具，不僅可以促進科技進步，提高產權轉化率，而且對在海南自由貿易港建設多層次金融市場、發展自主知識產權具有重要意義。尤其是當下，我國對科技創新的客觀需求需要適合的版權轉化的金融工具，過去經濟發展積累了大量金融資本，需要通過版權投資拉動經濟高質量發展；版權所有人也需要通過證券化實現其版權的經濟和社會價值。②艾毓斌、黎志成：《知識產權證券化：知識資本與金融資本的有效融合》，《研究與發展管理》2004 年第3 期，第22—27頁。但是由于版權本身固有的復雜性，海南自由貿易港版權證券化的發展道路還面臨很多法律風險，需要不斷深入探究。版權所有權的權屬確認問題、版權轉讓公示制度的缺陷以及基礎資產的“風險隔離”問題等，制約了版權證券化融資形式的實現。面對版權證券化在法律方面的風險，找準版權證券化的癥結所在，并依法采取建立版權管理組織和信托形式的SPV、完善版權轉讓的公示制度、健全將來債權可轉讓的法律規范等措施，對癥下藥，才有助于海南自由貿易港版權證券化的良性健康發展。