金融業負面清單制度對金融穩定的影響
——以自貿區為例

崔 兵, 羅 頡

(湖北工業大學經濟與管理學院, 湖北 武漢 430068)

我國金融業開放將從資本要素流動型開放轉向規則制度型開放,而“準入前國民待遇+負面清單管理”是制度型開放的重要內容。制度型開放作為開放升級的“新版本”,以“外資準入前國民待遇”和“負面清單管理”為重要特征,是自由貿易試驗區在制度層面上深度探索的標志性內容。負面清單制度一方面通過金融制度的創新來吸引外資[1],另一方面通過拓展企業投融資渠道來促進資本的跨境流動[2],提高金融業的開放程度。同時,負面清單制度還可以通過貿易增長來帶動人民幣的跨境支付[3],提高我國金融業開放水平。負面清單制度自2013年上海自貿區建立開始實施,是我國新時代改革開放的新高度、新目標、新任務。由于我國負面清單制度實施較晚,對負面清單認識不足,負面清單作用沒有發揮到最大[4]。施元紅[5](2019)指出,與國際高標準負面清單相比,我國負面清單仍存在很大差距。魏曉雁[6]等(2016)分行業對上海自貿區2013版、2014版和2015版負面清單限制條款數與禁止條款數進行對比,發現我國在負面清單評價的層次結構、負面清單制定階段的決策分析和負面清單實施階段的效果評價三個方面仍有不足。劉再起[7]等(2019)認為未來要從完善我國市場準入負面清單制度、推進服務貿易制度創新和賦予自貿區更大自主權的角度來完善我國負面清單制度。戴林莉[8]等(2018)提出要針對不同產業特征來調整我國負面清單適用范圍,加強負面清單在國內市場和行政管理領域的推廣。

國外的金融業開放和負面清單管理模式起步較早,已經進入到了成熟階段,相關學術研究比較深入。Banga[9](2019)認為CPTPP雖然在經濟金融規模等方面遠不如TPP,但在協議框架等方面在很大程度上都是繼承TPP,并且保留了諸如服務貿易等邊界規則和橫向的議題,因此,CPTPP仍為全球當前高標準的經貿協議規則樣本。CPTPP的自由化程度和影響力相比于TPP和USMCA來說稍弱一些,但是TPP等協議中的金融服務條款與發展中國家的差距相對較大,因此Plummer[10]et al(2017)認為CPTPP相對來說更能夠成為發展中國家今后經貿談判的參考標準。CPTPP的生效條件較為寬松且擴容前景也較好,因而CPTPP金融服務條款能夠在文本協定中產生更大的示范效應。

1 金融業制度型開放影響金融穩定的機理

負面清單是指在引進外國投資時將不符合國民待遇的監管措施以清單方式列出的清單形式。通俗來講,負面清單管理模式,就相當于投資領域的“黑名單”。

國內外學者對金融穩定的界定大都從正反兩個方面來闡述:從正面來看,金融穩定是從金融穩定狀態下的特征來界定金融穩定的概念;而從反面則是從金融不穩定狀態下的特征出發來描述金融穩定的概念。

資源要素流動型金融開放通過兩條路徑影響經濟穩定:一條路徑是金融開放通過作用于外生沖擊,從而直接影響經濟穩定[11];另一條路徑是通過改變貨幣政策效力間接影響經濟穩定[12]。在金融開放進程中,資本管制能夠減輕資本跨境流動帶來的宏觀經濟風險,進而影響金融穩定[13]。因此,要維持金融穩定,就要設計資本管制制度來控制宏觀經濟風險的發生。而Ghosh[14]等(2017)認為新興市場國家可以通過央行政策來控制資本跨境流動風險,同時,央行要時刻準備好在面臨競爭力問題或者金融穩定問題時實行資本控制措施以減輕風險對金融穩定造成的影響。

制度型開放對我國金融穩定的影響主要是通過制度供給和制度質量兩條路徑。制度供給是通過實現制度從無到有的過程,進而影響經濟增長、投資便利化等來提高金融穩定性;好質量的制度通過促進經濟發展等來實現金融穩定性的提高。

1.1 制度供給對金融穩定的影響

制度型開放是在其他國家制度型開放的基礎上,創新適合本國發展的、可實施的、旨在促進國內及世界經濟發展的開放戰略。

現階段,我國創新金融開放機制由資本要素開放轉變為制度型開放,金融業負面清單通過制度從無到有,實現制度的供給,在制度層面拓寬引進外資的渠道,擴大引進外資的范圍,從而促進國內經濟的持續增長,豐富國內的金融市場[15],促進國內金融穩定,繼而通過政策實施,保護我國在對外開放過程中優勢產業的對外開放,拉動國內優勢產業的發展,提高金融穩定性。

1.2 制度質量影響金融穩定

新制度經濟學認為,經濟制度是一個國家促進經濟持續增長的主要來源,也是國際貿易不斷發展的根本決定因素[16]。實現制度從無到有是一個巨大的跨越,不斷提高制度質量也是必經之路。

負面清單制度質量也是影響我國金融穩定的因素之一。首先,高質量的金融業負面清單制度,通過提高外資質量來促進我國金融開放程度的提高,加快國內經濟的發展,提高國內金融穩定性。其次,負面清單制度質量的提高可以減少試錯成本,縮短試錯時間,從而加快我國金融業對外開放程度,豐富國內金融市場,提高金融防御能力。

基于以上分析,本文提出假設:負面清單制度的實施會提高金融穩定性。

2 實證分析

2.1 研究設計

2.1.1樣本選取與數據來源以我國2001-2020年31個省區年度面板數據為樣本。其中,2001-2013年為負面清單制度實施前,2013-2020年為負面清單制度實施期。以建立自貿區的省區為處理組,反之則為對照組,參考劉春燕等[17-18]的研究方法,采用多期DID模型來研究而我國負面清單制度對金融穩定的影響。

2.1.2變量定義本文被解釋變量為金融穩定指數。金融穩定指數是從對外開放程度、經濟發展水平、金融發展水平和社會發展水平四個維度運用主成分分析方法構建。

核心解釋變量是金融業負面清單的實施。該變量為虛擬變量。在實施金融業負面清單的年份,該虛擬變量取值為1,反之則取值為0。

參考姜愛萍[19]等(2019)、楊潔[20]等(2022)、秦燕玲[21](2022)、張建華[22](2022)、王相力[23](2022)和牟曉玲[24](2018)等的研究,選擇GDP、進出口總額、工業增加值、貸款余額和居民消費價格指數作為控制變量。具體變量含義及符號見表1 。

表1 變量定義

2.1.3建立模型運用多期雙重差分的方法來研究負面清單的實施對我國金融穩定的影響作用。建立模型:

FSIi,t=β0+β1*Treati+β2*Postt+β3*Dit+
β4*GDPi,t+β5*TIEi,t+β6*Industryi,t+
β7*Loani,t+β8*Consumeri,t+μi,t+dt

(1)

其中:βi為各個變量的系數,Treati為組別虛擬變量,如果地區i屬于處理組,則Treat=1,否則Treat=0;Postt為時間虛擬變量,若該年份屬于負面清單制度實施時期,則Postt=1,否則Postt=0;Di,t是核心解釋變量,表示負面清單制度實施與否,如果地區i屬于處理組,且t年份屬于制度實施時期,則Di,t取值為1,否則Di,t為0。

2.2 金融穩定指標構建

在構建金融穩定指標時,參考王娜等的研究,運用主成分分析方法[25-26],從對外開放水平、經濟發展水平、金融發展水平和社會發展水平四個維度來構建我國金融穩定指標體系[27-29]。金融穩定體系具體指標及含義見表2。

在構建金融穩定指標體系時,選取2001-2020年31個省份的年度數據,數據來源于國家統計局、各省統計局、統計年鑒等數據庫。對于缺失的數據采用插值法進行補齊,再將數據進行標準化處理。在進行主成分分析時,首先對金融穩定四個維度分別進行因子分析,取特征值大于1的因子,再根據各個因子得分計算出各個維度的指標數值,最后根據各主成分的貢獻率計算出金融穩定指數。

2.3 實證回歸分析

2.3.1描述性統計將整理好的數據導入計量軟件,進行描述性統計(表3)。由表3可知,我國各自貿區所在地區的金融穩定指數的平均值為5,最大值為6.9,最小值為0.9。各省份金融穩定指數大致呈現出倒U型的特征,其中2008年各省金融穩定指數達到最大值,2009年開始呈現下降趨勢,這說明2008年金融危機對我國區域金融穩定產生了一定的影響;從2009年開始,各區域金融穩定指數開始呈現出波動趨勢,其中2020年急速下降,主要是受2019年年底到2020年的新冠疫情的影響,區域金融穩定急速下降。

表3 描述性統計

2.3.2制度供給回歸結果分析利用計量軟件,采用DID方法研究我國金融業負面清單制度供給對金融穩定的影響(表4)。

表4 回歸結果

在表4中,模型(1)為基準回歸模型,模型(2)和模型(3)為加入不同控制變量的回歸結果。3個模型的回歸結果中,核心解釋變量負面清單制度供給的系數均在1%水平下顯著,核心解釋變量的系數顯著為正,這說明金融業負面清單制度的實施會對我國金融穩定產生正向促進作用,可以提高我國金融穩定性,驗證了本文的假設。

2.4 內生性檢驗

產生內生性的主要原因有遺漏變量、選擇性偏差和互為因果等。如果本文模型中政策變量存在內生性問題,就會使得實證結果存在偏誤,實證結果就不可靠。

為防止內生性問題帶來實證結果的有偏,本文采用滯后一期核心解釋變量和各個控制變量進行回歸(表5)。

表5 自變量滯后一期回歸結果

表5中模型(1)仍為基準回歸模型,模型(2)和模型(3)為加入不同控制變量的回歸模型。3個模型的核心解釋變量系數顯著為正,這說明負面清單制度的實施會對我國金融穩定產生正向影響作用,且政策虛擬變量的回歸結果均顯著,這與前文結論一致。

2.5 穩健性檢驗

為了使前文回歸結果具有穩健性,本文進行平行趨勢檢驗。運用雙重差分方法進行平行趨勢檢驗,檢驗在沒有政策影響的情況下處理組個體與對照組之間是否存在相似的時間趨勢。在進行平行趨勢檢驗時,分別將負面清單制度的政策變量與制度實施前的年份虛擬變量進行交乘,并將金融穩定指數與這些虛擬交叉項進行回歸(表6)。

表6 平行趨勢檢驗結果

從表6的結果可以看出,負面清單制度實施前1年和實施前3年的回歸結果均不顯著,僅有負面清單制度實施前2年的回歸結果在5%水平下顯著,這說明負面清單制度實施前后存在明顯差別,前文實證結果具有穩健性。

2.6 異質性檢驗

在進行異質性檢驗時,分別對我國東部地區、中部地區、西部地區和東北地區的數據進行異質性檢驗(表7)。

表7 異質性檢驗結果

從表7的結果可以看出,不論是東部、中部、西部還是東北地區,異質性檢驗模型中核心解釋變量系數都顯著為正,說明不管在哪個地區,金融業負面清單對我國金融穩定有促進作用,但不同區域模型回歸結果的系數有所差別,其中東部沿海地區回歸結果系數相對較大,而西部地區系數最小,主要的原因可能是因為西部地區經濟發展稍落后,對金融穩定的影響作用較小。

3 結論與建議

3.1 結論

1)金融業負面清單制度的實施,在一定程度上可以提高我國各地區金融穩定性。

2)從區域角度來看,不同區域金融業負面清單制度對金融穩定的正向促進作用存在差異,這主要是因為不同地區經濟發展水平各異,對金融穩定的影響作用存在差別。

3.2 政策建議

1)自貿區負面清單的實施有利于自貿區經濟發展,對自貿區金融穩定性的提高具有一定促進作用。截至2022年年底,我國共建立了21個自貿區,要進一步加大我國自貿區的建立范圍,形成自由貿易區由試點向全國擴張的態勢,以自貿區負面清單的實施來促進全國金融穩定性的提高。

2)在未來的發展過程中,要實現各地區的協調發展。在各地區共同協調發展的基礎上,實現金融業負面清單制度對金融穩定的促進作用最大化。

3)在不斷完善我國金融業負面清單內容的同時,要健全相關法律法規。此外,負面清單還要為一些相對弱勢行業未來發展留有一定的空間,以發揮負面清單的更大效用。