易普力成功“借殼”南嶺民爆實現雙贏福達合金、日播時尚重組暫時失意

王宗耀

全面注冊制的實施，讓企業IPO融資變得相對更加便利快捷，也使得早年間一度成為很多企業上市融資重要渠道之一的“借殼”變得不再吃香。2023年以來，只有很少一部分公司選用“借殼”重組達到上市融資目的，其中就有“南嶺民爆定增收購易普力95.54%股權”項目，中國交建分拆公規院、一公院、二公院100%股權借殼祁連山的項目等。此外，大連熱電定增收購康輝新材100%股權的項目正在積極推進中，目前已獲得股東大會通過。

有成功“借殼”者，就有失意未獲準者，比如福達合金定增收購三門峽鋁業100%股權、日播時尚定增收購錦源晟100%股權的交易，就在2023年四季度宣告失敗。此外，中毅達定增收購甕福集團100%股權、山東華鵬定增收購赫邦化工100%股權的交易，也被證監會暫停了審核。

易普力成功“借殼”實現雙贏

在收購易普力之前，南嶺民爆主要從事民爆器材、軍品的生產、研發與銷售及工程爆破服務等業務，產品與服務包括工業炸藥、工業雷管、工業導爆管及工業導爆索、軍用雷管等產品和一體化的民爆系統集成服務。其在2006年成功上市，在經歷多年發展后，公司近年出現了收入增長乏力、業績表現不佳的情況，營業收入于2020年和2021年分別下滑了20.72%和3.53%，收入規模已不足20億元；歸母凈利潤在2020年至2022年也分別下滑了15.69%、3.24%和2.64%，金額也減少至不足5000萬元。

2021年12月，工信部在《民爆行業“十四五”規劃》中提出，民爆行業要推進重組整合，支持行業龍頭骨干企業實施跨地區、跨所有制重組整合，支持民爆企業聯優并強。對于龍頭骨干企業及完成實質性重組整合、實施拆線撤點減證的企業給予政策支持，促進市場要素向優勢企業集中。

受此政策推動，南嶺民爆于2022年發布公告稱，擬通過發行股份的方式購買葛洲壩、攀鋼礦業及23名自然人合計持有的易普力6.69億股股份（約占易普力總股本的95.54%），本次交易標的資產的交易作價為53.77億元。

作為被收購方，易普力是目前國內從事現場混裝炸藥生產和爆破施工“一體化”服務規模最大的專業化公司，至今已具備集研發、生產、銷售、運輸、爆破服務為一體的完整的民爆產業鏈。該公司擁有工業炸藥許可產能34.45萬噸，現場混裝炸藥所占比例約60%，工業炸藥許可產能規模行業排名第四，具有技術、品牌優勢和高端資源運作及市場開發能力。

對于此次重組，南嶺民爆表示，為順應行業集中度提升趨勢，重組整合打造民爆行業頭部上市公司。本次交易完成后，南嶺民爆管理的炸藥許可產能將達到近56萬噸，成為我國民爆行業頭部上市公司，占據行業發展引領地位。此外，上市公司可以利用易普力的民爆服務一體化優勢和市場渠道優勢打破公司發展瓶頸，全面激發公司產業轉型升級動能。

附表 南嶺民爆名稱變更情況

數據來源：易普力公告

2023年2月，本次資產重組發行的新增股份在深圳證券交易所上市，南嶺民爆的控股股東由湖南省南嶺化工集團有限責任公司變更為中國葛洲壩集團股份有限公司。2023年5月，南嶺民爆完成了名稱變更的相關工商變更登記工作，證券簡稱由“南嶺民爆”變更為“易普力”。

據易普力2023年三季報數據，前三個季度，公司實現營業收入62.85億元，同比增長47.85%；歸母凈利潤為4.74億元，是重組前（南嶺民爆）2022年度4770萬元利潤的近10倍。營收、凈利潤雙雙扭轉了重組前的下滑局面。就數據來看，此次借殼可謂是實現了“雙贏”結果。

就在同一年，中國交建分拆公規院、一公院、二公院100%股權，“借殼”祁連山上市的項目也成功完成。中國交建將所持中交公路規劃設計院有限公司、中交第一公路勘察設計研究院有限公司、中交第二公路勘察設計研究院有限公司，共計三家公路院100%股權，中國城鄉控股集團有限公司將所持中國市政工程西南設計研究總院有限公司、中國市政工程東北設計研究總院有限公司、中交城市能源研究設計院有限公司，共計三家市政院100%股權，一并與中交設計（舊名“祁連山”）持有的甘肅祁連山水泥集團有限公司100%股權進行置換，差額部分由中交設計以發行股份的方式向中國交建和中國城鄉購買。

此次交易完成后，中國交建持有中交設計53.88%股份，成為其控股股東。通過本次交易將中國城鄉持有的三家市政院一并注入上市平臺，六家設計院的財務狀況和盈利能力均反映在中國交建的合并報表中。資料顯示，上市公司于2023年11月份完成工商登記變更，名稱由“祁連山”變更為“中交設計”。通過此次分拆上市，有利于提高中國交建的設計業務核心競爭力，同時，也有利于提升設計板塊的融資效率、資本實力和市場影響力，發揮上市平臺優勢，加快實現做強做大。

三門峽鋁業“借殼”福達合金遭否決

福達合金的主要產品為電接觸材料，包括觸頭材料、復層觸頭及觸頭組件，能夠為客戶提供電接觸材料一體化解決方案。

根據福達合金此前發布的公告披露，公司擬通過發行股份的方式購買三門峽鋁業不低于75.7233%的股份，并將根據其意愿和談判情況，發行股份購買榆林新材料等13名股東持有的三門峽鋁業24.2767%的股權。福達合金將全部資產及負債作為置出資產，與錦江集團所持三門峽鋁業全部股份的等值部分進行置換。

置出資產的交易作價為10.3億元，三門峽鋁業100%股權的交易作價為155.6億元，其中，錦江集團所持的三門峽鋁業股權作價為48.77億元。針對錦江集團所持資產的差額及三門峽鋁業其他股東所持的三門峽鋁業股權，由上市公司以發行股份的方式購買。本次交易完成后，上市公司將持有三門峽鋁業100%股權，上市公司的控股股東將變更為錦江集團，實際控制人變更為鈄正剛。

對于此次重組，福達合金在重組草案中表示，近年來，傳統制造業面臨向技術密集型、高品牌溢價的制造模式轉型升級的壓力，受制于市場空間較小、品牌能力較弱等因素，公司原有業務增長較為乏力，2019年、2020年、2021年及2022年1-7月福達合金歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為7317.88萬元、4420.38萬元、5709.25萬元和1268.23萬元，盈利能力出現下滑趨勢。另一方面，福達合金的資產負債率持續升高，已由2019年末43.99%上升至2021年末的59.89%?；谏鲜泄景l展前景不明朗、未來的盈利成長性不強，亟須尋找轉型發展的途徑，因此通過本次重組謀求轉換主營業務賽道，尋找新的增長空間。

然而，本次重組中的諸多問題引起了證監會的關注，先后向福達合金下發了兩次審核意見反饋，僅在第二次意見反饋中，便涉及與業績毛利率增長合理性、真實性，關聯交易情況，售后購回交易的合理性和必要性，業績補償設置的合理性，關聯方重大依賴，公司治理規范性等相關的諸多問題。

其中，證監會提出：開曼鋁業（三門峽）有限公司（以下簡稱三門峽鋁業或置入資產）2019年～2021年收入分別為248億元、199億元、220億元，合并口徑凈利潤分別為7.90億元、11.80億元、38.90億元；置入資產2021年凈利潤較2020年增長27億元，主要系氧化鋁價格上升和毛利率上升；2021年置入資產氧化鋁業務的毛利率為19.12%，明顯高于2020年（12.66%）和2019年（10.41%）。福達合金需要結合報告期氧化鋁價格，置入資產銷量、成本、期間費用等變化，以及行業可比公司情況等，補充披露置入資產2021年凈利潤（不含投資收益）和毛利率大幅上漲的原因、合理性，以及預測期置入資產盈利預測的可實現性。

此外，報告期內，置入資產存在“將貨物銷售給外部單位后，外部單位又銷售回合并范圍”等售后購回交易。該等交易發生的主要原因包括：辦理進口礦業務需要、曾在錦江集團安排下進行統一采購與銷售、曾在錦江集團統一安排下開展貿易業務、融資需要等。對此，證監會要求公司補充披露置入資產報告期售后購回交易的會計核算是否符合企業會計準則的規定，并要求獨立財務顧問和會計師對上述售后購回交易的資金流水、商業合理性和必要性開展核查，并在核查基礎上進一步說明置入資產是否存在閉環交易或無交易實質的情況。

還值得一提的是，置入資產部分管理人員或職能部門人員曾由錦江集團或其下屬企業員工兼任，同時置入資產曾與錦江集團共同使用IT系統。證監會要求其結合置入資產財務、人事、生產經營審批程序，以及在業務、人員、資產、IT系統等方面對錦江集團的依賴情況等，補充披露置入資產是否獨立于其實際控制人及關聯方，公司治理是否規范。

2022年11月，證監會對福達合金的此次重組進行了審核，根據申請材料，證監會并購重組委認為福達合金未充分說明和披露本次交易有利于保持上市公司獨立性，不符合《上市公司重大資產重組管理辦法》的相關規定。

有意思的是，福達合金于2022年12月審議通過了《關于繼續推進公司重大資產置換及發行股份購買資產并募集配套資金暨關聯交易的議案》，直到2023年12月才發布公告稱終止此次資產重組，這意味著，錦江集團控股子公司三門峽鋁業“借殼”福達合金實現上市的計劃以失敗告終。

日播時尚主動終止重組

日播時尚是國內知名的服裝品牌運營管理集團，其近年面臨經營狀況不佳局面。數據顯示，2020年至2022年實現的營業收入分別為8.23億元、10.25億元和9.52億元，同比增幅分別為-26.19%、24.58%和-7.05%；凈利潤分別為-8016.84萬元、8129.28萬元和1657.25萬元，同比增幅分別為-1536.45%、201.40%和-79.61%。

對此情況，日播時尚表示，近年來，受整體經濟增速下行、服裝行業競爭加劇、原材料和人工成本上升等眾多因素的影響，公司原有主營業務增長較為乏力，盈利水平波動較大，未來的業務成長性和持續盈利能力不及預期。鑒于上述情況，為保護股東利益，實現公司的持續健康發展，上市公司決定進行重組。

根據預案披露的內容，日播時尚擬將其全部資產及負債與交易對方上海闊元持有的等值置入資產進行置換，擬置入資產為錦源晟100%股權。上市公司擬以發行股份的方式向交易對方支付擬置入資產與擬置出資產交易價格的差額部分。

預案還披露，公司實際控制人王衛東、控股股東日播控股與梁豐、上海闊元簽署了股份轉讓協議，轉讓完成后，梁豐將持有24.72%的公司股份，梁豐及其一致行動人將合計持有29.75%公司股份，轉讓價格約為10.89元人民幣/股，低于協議簽署前最后一個交易日收盤價11.09元，無控制權轉讓溢價。同時，預案披露，本次發行股份價格為6.97元，約為協議簽署前最后一個交易日收盤價的 62.85%，發股價格較低。

另外，根據預案及公告披露，標的公司目前收入和利潤主要來自于礦產資源開發和冶煉加工業務，2022年，其營業收入為30.44億元，較2021年同比增長59.87%，較2020年同比增長184.22%，歸母凈利潤為7574.71億元，較2021年同比下降64.49%，較2020年同比下降12.64%，營業收入與凈利潤成反方向變動，且同比變動幅度較大。2020年至2022年其經營活動產生的現金流量凈額大幅減少，從3.16億元下降至-2.01億元。

標的公司的上述情況引起上交所注意，在下發給日播時尚的問詢函中，要求其核實并補充披露營業收入規模大幅增長的情況下，凈利潤大幅下滑的原因及主要影響因素，與同行業可比公司是否存在顯著差異，標的公司主要銷售客戶是否與標的公司實際控制人存在關聯關系或其他利益關系等，歸母凈利潤與經營活動產生的現金流量凈額差異較大的原因，標的公司是否具有較強的持續盈利能力。

上市公告還披露，標的公司在剛果（金）投資了4個銅鈷資源項目，并建設2座銅鈷濕法冶煉工廠，在印尼與當地紅土鎳礦資源方合作投資了紅土鎳礦的火法和濕法冶煉產能，并由合作方提供紅土鎳礦資源保障。目前，標的公司自有礦產資源開發尚處于前期階段，因此標的公司目前金屬冶煉加工業務的原材料對外采購比例超過90%。

對此情況，上交所也要求其說明公司是否具備銅鈷礦開采、銅鈷鎳冶煉生產經營的管理經驗、充足的相關領域人員、技術，是否存在明顯管理壁壘，并說明可行性分析、市場前景和風險因素。另外，公司在境外布局礦產資源和冶煉業務是否存在明顯的比較優勢，是否存在較大的潛在風險。

此外，預案還披露，標的公司金屬礦產資源、部分冶煉加工資產等固定資產約80%分布在境外，收入約90%來自境外，若當地政治、經濟、法律和社會環境等方面出現重大不利變化，將給標的公司的生產經營帶來較大風險。

2023年11月，日播時尚發布公告表示，由于標的公司位于剛果（金）及印尼的金屬礦產資源開發和冶煉加工資產的盡調、審計和評估工作涉及較多的與項目合作方及當地相關政府機構的溝通協調，整體盡調核查工作量較大，復雜程度較高，暫時無法明確具體完成時間，公司預計不能在本次交易首次董事會決議公告后6個月內發出召開股東大會通知。本著對上市公司負責、對公眾市場負責原則，為維護公司中小股東的利益，公司與重組相關方審慎研究后，決定終止本次重大資產重組事項。后續，待各方具備條件后，再行協商是否繼續推進重組相關事宜。

（文中個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）