財富管理市場高質量發展的內涵與路徑

方意 楊凡佳

【摘要】財富管理市場高質量發展是建設金融強國和金融高質量發展的重要內容。目前學界對財富管理市場高質量發展的內涵探討尚有不足。本文從我國財富管理市場的歷史沿革與當前面臨的主要問題出發， 提出財富管理市場高質量發展的內涵， 即相對均衡的投資結構、 長期回饋投資者的上市企業、 以投資者利益為導向的產品營銷和全面強化的法治監管。為我國實現財富管理市場的高質量發展， 需要以實現居民財富的保值增值和服務實體經濟高質量發展為目標， 以人民為中心為原則， 以培育健康生態環境為支點， 以金融科技為工具。

【關鍵詞】財富管理市場；高質量發展；資本市場；信息不對稱

【中圖分類號】 F832? ? ?【文獻標識碼】A? ? ? 【文章編號】1004-0994（2024）07-0111-5

一、 引言

建設金融強國是我國當前金融發展的鮮明主題與主要實踐。在2024年1月省部級主要領導干部推動金融高質量發展專題研討班的開班式上， 習近平總書記強調“加快構建中國特色現代金融體系， 建立健全科學穩健的金融調控體系、 結構合理的金融市場體系、 分工協作的金融機構體系、 完備有效的金融監管體系、 多樣化專業性的金融產品和服務體系、 自主可控安全高效的金融基礎設施體系”。

在建設結構合理的金融市場體系、 分工協作的金融機構體系以及多樣化專業性的金融產品和服務體系的內涵中， 財富管理是其重要內容。雖然財富管理在理論和實踐中得到廣泛關注， 但在已有研究中關于財富管理的概念尚未得到統一的界定（秦梓倫，2024）。財富管理較為權威的定義來源于2021年中國人民銀行發布的《金融從業規范 財富管理》（JR/T 0238.3-2021）， 即“貫穿于人的個體整個生命周期， 在財富的創造、 保有和傳承過程中， 通過一系列金融與非金融的規劃與服務， 構建個人、 家庭、 家族與企業的系統性安排， 實現財富創造、 保護、 傳承、 再創造的良性循環”。同時， 財富管理的概念包含資產管理， 也可以借助資產管理進行界定（林百宏和游雨楠， 2022）?；诖?， 本文認為， 財富管理是以個人或居民的財富為對象， 以財富的創造、 保護、 傳承、 再創造為目標， 包括資產端的資產配置活動（包括金融資產與非金融資產）和資金端的金融服務活動（包括服務客戶財富創造、 財富保值增值、 財富傳承、 財富再創造的一系列活動）， 涵蓋銀行理財、 信托計劃、 公募基金、 私募基金、 證券資管、 保險資管、 期貨資管和第三方財富管理市場等業務形式。

在財富管理市場的歷史發展過程中， 高質量發展已經成為必然舉措。黨的十七大報告首次提出“創造條件讓更多群眾擁有財產性收入”； 黨的十八大報告提出“多渠道增加居民財產性收入”； 黨的二十大報告提出“規范財富積累機制”。財富管理市場的高質量發展是增加居民財產性收入、 實現財富積累的重要路徑。雖然我國財富管理市場已經很龐大， 但是發展的質量仍有局限性， 高質量發展是必然選擇。目前， 財富管理市場高質量發展的內涵有待探討， 實現路徑也需要更多的理論研究提供支持。在這一基礎上， 本文對財富管理市場的有關問題進行研究， 以期為后續的理論研究和實踐推進提供參考。

二、 我國財富管理市場的發展歷史

隨著我國經濟社會的發展和居民收入水平的提高， 財富管理市場規模不斷擴大（蔡燕輝，2021）。我國個人持有的可投資資產總體逐年增加， 這成為財富管理市場發展的良好基礎。在財富管理市場發展的過程中， 也伴隨著財富管理機構的逐步出現和多樣化。目前， 我國財富管理市場已逐步形成銀行理財、 信托、 券商資管、 保險資管、 公募基金、 私募基金、 期貨資管以及第三方財富管理機構等百花齊放的格局。表1中列示了2012 ～ 2022年我國財富管理市場總量統計測算數據。2017年， 我國資產管理業務總規模達到111.83萬億元。之后， 資產管理業務總規模開始下降， 后逐步恢復并穩定增長。在2018年出臺的《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》（簡稱“資管新規”）逐步實施之后， 自2019年起我國的財富管理市場整體呈現持續增長的態勢。截至2022年， 我國資產管理業務總規模為115.73萬億元， 占比較高的業態是銀行理財、 公募基金、 私募基金與信托計劃。

在財富管理市場中， 銀行理財是我國居民金融投資的最主要形式。2004年國內首款人民幣銀行理財產品發行。從2007年開始， 銀信合作模式產生并得到擴張。2009年， 原銀監會限制銀信合作， 加強業務監管。2017年后， 資管新規、 《關于規范現金管理類理財產品管理有關事項的通知》（簡稱“理財新規”）等相繼下發， 銀行理財進入新的規范轉型期。當前， 銀行仍然是我國財富管理市場的“中流砥柱”。根據中國人民大學國際貨幣研究所（IMI）發布的《中國財富管理能力評價報告（2023）》， 財富管理市場能力排名前20的機構中仍然有18家機構為商業銀行。

我國公募基金從初步探索到目前的蓬勃發展經歷了不同的時期。1991 ～ 1997年， 是公募基金建立的探索階段。在監管的引導下， 證券投資基金初步規范。2004年， 《證券投資基金法》出臺， 證券投資基金監管體系得到完善。2015年至今， 防范風險和加強監管是公募基金發展的主題。從最初的單一產品， 到后來的貨幣市場基金、 QDII基金、 混合基金、 債券基金等多元化產品的涌現， 公募基金行業已形成多元化產品體系。

相較于公募基金， 私募基金的規范化歷程更為曲折。我國的私募基金萌芽于金融市場化改革的初期。2004年， 我國第一只真正意義上的陽光私募基金發布?！瓣柟馑侥肌蓖ㄟ^合法的金融產品通道， 包括信托、 券商資管計劃、 基金專戶等， 讓私募基金合法化。這讓原本無法受法律保護、 信息不透明的私募基金“陽光化”， 成為投資者能夠信任的投資工具。2009年1月， 原中國銀監會發布《信托公司證券投資信托業務操作指引》， 信托作為管理人、 私募基金作為投資顧問的合作模式獲得認可。2014年1月17日， 中國證券投資基金業協會（簡稱“中基協”）正式實施《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》， 這是私募基金真正全面“陽光化”的標志。三十年來， 私募基金在我國取得跨越式發展， 尤其是在2014年統一監管之后， 在管理資金規模、 對外投資規模、 從業機構及人員數量上， 都呈現出高速發展趨勢。

基于以上財富管理市場的發展歷史可知， 我國財富管理市場在過去的三十余年中快速發展， 各個業態都形成了初步規模（易行健，2021）。在數量增長的基礎上， 財富管理市場的高質量發展是當前的重點任務。

三、 我國財富管理市場高質量發展的內涵

1. 當前財富管理市場存在的主要問題。財富管理市場的高質量發展與金融高質量發展相對應， 是系統性概念體系。金融高質量發展需中央銀行、 金融機構、 金融市場、 金融監管的協同發力。財富管理市場的高質量發展需從居民、 企業、 金融機構、 金融監管多方協調分析。

（1） 對居民而言， 財富管理市場是財富保值增值的主要途徑（尹志超等，2015）。長期以來， 我國居民主要選擇投資于房地產與銀行存款的二元資產配置模式（Meng，2007；Xie和Jin，2015）。二元資產配置事實上是一種動態均衡， 關鍵機制是居民“存款買房”的行為。居民的資金投向兩端， 一端是預期收益較低的銀行存款， 一端是預期收益較高的房地產（見圖1）。在這一特定的資產配置策略中， 居民通過銀行存款保持一定的流動性和安全性， 同時通過房地產投資尋求更高的長期收益。這種策略的選擇通常受個人風險偏好、 市場條件和經濟環境等因素影響（劉逢雨，2019；Li和Zhang，2021）。如圖2所示， 居民將資金存入銀行， 主要是發揮銀行存款的保值功能， 看重其高流動性。其中， 大部分銀行存款最終仍將流入房地產。這意味著， 在居民完成購房行為的過程中， 銀行儲蓄存款向房地產順利轉化。相反地， 在居民購房需求降低時， 銀行儲蓄存款則不能向房地產順利轉化， 進而導致流動性囤積于銀行體系。居民購房需求降低既包括購房意愿的降低， 如房地產作為一種投資資產其保值功能降低， 又包括購房能力的降低， 如房產快速漲價（Li和Wan，2015；路曉蒙等，2017）。

“存款買房”行為背后的主要邏輯在于： 人口紅利和城鎮化為房地產投資提供了強大的推動力， 經濟體制的重要改革對房地產投資產生刺激， 地方官員晉升的“政治錦標賽”也是房地產投資的催化劑， 這些最終導致房地產投資長期以來是居民投資的最優標的。在許多地區， 房地產的價值相對穩定， 并且在部分時間內快速提升， 使得房地產投資成為一種相對可靠的投資方式， 在一定時間段內房地產投資的表現優于資本市場投資。

（2） 對企業而言， 財富管理市場是其重要的融資渠道， 但上市公司較少回報投資者。首先， 上市公司長期以來分紅較少。我國有139家上市公司在2013 ～ 2022年中從未進行過現金分紅。其次， 股份減持制度長期以來不夠完善， 大股東常常通過減持獲得超額收益， 導致中小投資者利益受損， 進而降低對資本市場的參與度， 喪失投資信心。最后， 一部分上市公司利用上市“圈錢”套現， 甚至進行違規、 違法操作。投資者在考慮將資金配置于資本市場進行證券投資時， 一直受到上述因素的負面影響。

不同金融工具在企業生命周期的不同階段具有比較優勢。在初創期企業風險最大， 在成長期和成熟期企業風險則較小。相應地， 對于商業銀行等金融機構， 由于其負債是剛性兌付的， 資產端不能承擔過高的風險， 難以給予初創型企業很好的融資支持。初創型企業中有很大一部分是高新技術企業， 需要風險承受能力更大的直接融資市場提供資金支持。長期以來我國直接融資體系發展受限， 初創型、 創新型企業融資難、 融資貴的問題十分突出。過去在核準制下企業上市難度大， 導致企業以成功上市而非上市后回報股票投資者為主要目標。這種錯誤動機會導致企業經營業績不佳。同時， 上市公司高管也容易缺乏企業家精神以及對廣大投資者的責任感。社會公眾則會擔憂大股東通過上市、 股權質押和減持“圈錢”。

（3） 對金融機構而言， 在過去以規模為導向的營銷理念下， 財富管理機構的經營業務具有強“投”弱“顧”的特征?！盎鹳嶅X， 基民不賺錢”是一個具有代表性的典型怪象（劉洋溢等，2022）。雖然許多專業的基金經理和投資專家能夠實現相對穩定的投資回報， 但普通投資者卻未能獲得相似的收益?；鹳嶅X， 代表基金本身的投資能力較強?；癫毁嶅X， 意味著投資者的信息弱勢及投資者教育的缺乏。使用萬德偏股混合型基金指數計算， 2004～2023年的二十年間， 投資偏股基金的平均年化收益率為11.65%。而根據中基協發布的《基金個人投資者投資情況調查問卷分析報告（2018年度）》， 截至2018年， 盈利的客戶僅占41.2%， 近60%的基民投資虧損。

此外， 財富管理機構以規模為導向， 投資顧問實質性缺位。我國基民持有基金的投資周期較短。根據中基協發布的《全國公募基金市場投資者狀況調查報告（2020年度）》， 2020年度44.1%的投資者持有基金的平均時間不超過1年。這些投資者可能承擔短期的投資虧損， 卻沒能分享長期的投資收益?；竦耐顿Y決策非理性較強， 往往具有盲目擇時、 追逐熱點、 迷信“冠軍基”等非理性特征（芮萌， 2022）。這些非理性特征源于投資者缺乏足夠的財務教育和專業建議， 導致其往往憑自己的沖動和情感做出決策， 而沒有充分權衡和制定投資策略（莫泰山和朱啟兵，2013）。

（4） 對金融監管而言， 財富管理市場需要重點管控（鞏冰和楊斯堯，2022）。資本市場的表現不盡如人意， 背后的深層次原因是我國的多層次資本市場建設仍不完善。我國資本市場過去重視融資功能， 輕視投資功能。A股市場的融資功能主要體現為企業通過股票發行籌集資金支持其發展和擴張。尤其是在改革開放初期， 我國股票市場的建立和發展主要是為了滿足國有企業的融資需求， 推動國有企業改革和擴大經濟規模。市場的關注點較多地集中于為企業提供融資渠道， 而較少關注投資者的長期回報。資本市場過度強調融資功能， 導致投資者的長期投資需求受到忽視。投資者更多地將注意力集中在短期市場波動和短期投資機會上， 忽視了長期投資的價值（盧川，2012）。這導致市場的投資氛圍偏向于短期交易， 缺乏穩定的長期投資基礎， 風險點頻繁出現。

2. 財富管理市場的高質量發展。

（1） 相對均衡的投資結構。財富管理市場高質量發展的前提是居民從儲蓄到金融投資的順利轉化。過去我國居民資產配置以銀行儲蓄存款和房地產投資為主， 金融資產配置比例不足， 調整結構、 增配金融資產是高質量發展的必然要求。立足于我國金融實踐， 多層次的財富管理產品能夠豐富居民的投資選擇， 引導金融發展更加多元化， 形成多層次、 多品類的財富配置結構。

（2） 長期回饋投資者的上市企業。財富管理市場高質量發展的關鍵是資本市場上企業質量的優化， 將上市企業回饋投資者與投資者投資優質標的形成閉環。通過優化上市公司質量和增加分紅、 減少違規和不合理的減持， 提升投資者的回報， 進而提升財富管理市場的整體吸引力，扭轉我國“基金賺錢， 基民不賺錢”的怪象，幫助廣大投資者實質性提高投資回報， 切實提升其福祉， 提升其信任感和獲得感， 進而推動良性財富管理市場生態環境逐步形成。

（3） 以投資者利益為導向的產品營銷。財富管理市場高質量發展的抓手是金融機構經營理念的轉型。過去， 財富管理市場片面追求“量”的增長。這在市場發展的初期可行， 卻導致投資者對市場投資的信心受損。由此， 既要形成“賣者盡責， 買者自負”的良性投資文化， 又要從根源上破除“剛性兌付”的錯誤投資理念。在發揮投資顧問功能的基礎上， 引導培養投資者的良性投資文化?！百u方盡責”需要投資顧問主動擔責。同時， “買方自負”的投資理念也需形成， 以從根源上破除居民投資者“剛性兌付”的錯誤投資理念。這依賴于金融機構以投資者利益為導向， 落實投資者教育以及投資顧問的角色和功能。

（4） 全面強化的法治監管。財富管理市場高質量發展的“土壤”是全面強化的法治監管。在法制框架下進行制度化建設， 需要持續推進完善多層次資本市場并全面推進資本市場改革（李正全等，2018）。多層次資本市場的定義不僅限于場內， 更包括場外豐富的融資形式； 不僅包含股權融資， 也包含債務融資。完善多層次資本市場能夠促進上市公司高質量發展。全面推進改革是穩定資本市場、 發揮好資本市場金融功能的基礎。在完善的多層次資本市場中， 企業能夠選擇適合自身的方式來獲得融資， 健全的上市和退市機制能夠服務企業生命周期不同階段的發展需要。例如， 對于初創型企業， 資本市場能緩解企業的資金需求， 幫助企業獲得豐富且充足的啟動資金， 從而幫助優質企業快速成長。在資本市場改革中， 監管部門必須引導上市公司和中介機構切實履行誠信披露義務， 提升信息披露質量， 全面加強對上市公司和金融機構的法治監管， 營造公平誠信的交易環境。只有全面加強金融監管， 才能為市場參與主體之間的互信、 共贏培育“土壤”， 從根源上營造大財富管理市場的良好生態， 助力財富管理市場的長期可持續發展。

四、 我國財富管理市場高質量發展的路徑

1. 以實現居民財富保值增值和服務實體經濟高質量發展為目標。財富管理市場“受人之托， 代人理財”， 實現居民財富保值增值是其首要目標。隨著我國經濟的發展， 居民收入和財富持續增長， 居民理財需求日益迫切。目前， 我國居民財富總量居全球第二。面對如此龐大的居民財富總量， 必須有與之相匹配的金融服務供給， 才能確保我國居民財富保值增值， 為經濟高質量發展奠定更堅實的物質基礎。而且， 財富管理市場是金融體系的重要組成部分， 有助于緩解企業融資約束的限制?！敖洕羌◇w， 金融是血脈， 兩者共生共榮”為財富管理市場指明了前進方向、 提供了根本遵循。財富管理市場的健康發展， 應秉持為實體經濟服務的目標， 融入經濟社會發展大局。

2. 以人民為中心為原則。在共同富裕時代， 我國財富管理市場需要堅持“以人民為中心”的發展方向。黨的二十大報告將“實現全體人民共同富?！奔{入中國式現代化的本質要求， 提出“規范收入分配秩序， 規范財富積累機制”。這是對共同富裕理論的延伸和完善， 對財富管理市場的轉型發展有重要指導意義。黨的二十大報告為我國財富管理市場未來發展指明了方向。伴隨資管新規的全面實施， 我國財富管理市場在“守正”和“創新”的合力下穩步前行， 進入新的發展黃金階段（蔡燕輝，2021）。我國正加快向“中等發達國家”邁進， 在廣大居民基本生活需求已得到滿足的前提下， 共同富裕理念將引導更多新增可支配收入轉化為相應的財富管理市場需求， 推動財富管理市場持續快速發展（連平等，2022）。隨著城鄉居民收入的提高， 全國家庭財富穩步累積， 財富管理市場需求顯著增長。黨的二十大報告指出， 中國式現代化是全體人民共同富裕的現代化。共同富裕推動了新時代財富管理市場的發展， 新時代財富管理市場也肩負著服務共同富裕的使命（宋科，2023）。

3. 以培育健康生態環境為支點。在財富管理市場轉型的新時代， 生態建設是重要支點， 其內容涵蓋了規則、 監管、 市場多個方面， 需要多重努力共建業務生態圈， 形成“合規為先， 風險為本， 消保為重， 科技向善”的良好局面。在構建并發展財富管理市場的中國模式這一系統工程中， 規則仍是重中之重。法律和社會規范的三個基本功能包括提供激勵、 協調預期和傳遞信號（張維迎， 2013）。財富管理市場需要規則， 通過協調預期、 避免誤解和沖突， 幫助人們選擇最優行為。財富管理市場作為一個關乎人民切身利益的領域， 需要進一步完善相關規則?，F階段， 仍有諸多業務細則和實施舉措需要完善以引領財富管理市場有序發展。同時， 也需要彌補和加強財富管理市場倫理短板。財富管理機構在開展后續業務時， 也需要建立與自身業務發展規劃及風險特征相適應的內控合規長效機制， 為其高質量發展打下良好根基。

財富管理市場的健康發展需要依賴強有力的金融監管。加強財富管理市場監管， 在發揮穩定規則作用的同時， 也是防范金融風險的應有之義。財富管理市場要防范金融風險， 首先需要各機構形成產品風險等級與客戶風險偏好相匹配、 收益與成本相匹配的風險經營機制， 讓老百姓敢于消費、 敢于投資。其次， 監管要起到事前監督和事后調控的作用， 促進財富管理行業審慎管理、 合規經營和風險管控。

在健康的生態環境中， 市場化環境是重要內容。財富管理市場應當做到“賣者盡責， 買者自負”。財富管理市場應當堅持以人民為中心的原則， 積極落實共同富裕要求， 發展普惠金融財富管理市場。站在投資者、 消費者的角度研發產品、 制定規則、 銷售產品等， 堅決杜絕各類有損消費者權益的行為， 加強金融消費者權益保護。同時也要注意， 市場上仍有部分投資者、 消費者風險意識不夠強， 打破“剛性兌付”后仍期待“穩賺不賠”。因此， 財富管理市場還需加強適當性銷售和適配性管理， 做好風險提示、 盡到告知義務， 做好投資者教育工作， 幫助投資者認識投資本質， 引導投資者、 消費者樹立長期、 科學、 理性的投資理念。此外， 財富管理市場處于數字化轉型潮流之中， 金融科技的應用為財富管理市場提供了更高效、 更便捷、 更低成本的金融服務（何大勇等，2018）。但與此同時， 也出現了很多算法歧視、 “信息繭房”等問題。財富管理市場在使用科技手段、 運用科技賦能方面， 需要突出科技倫理， 堅持科技向善， 同時加強對新型金融業務系統的監管。

4. 以金融科技為工具。我國需要發展以人民為中心、 具有普惠性質的財富管理市場， 但是利用傳統手段客群下沉存在痛點。一方面， 傳統財富管理成本較高， 效率較低， 容易對高凈值客戶產生依賴； 另一方面， 絕大部分財富管理機構獲取的新增客戶往往是其他財富管理機構的存量客戶， 并非真正意義上的新客戶。傳統財富管理針對新客戶的獲客成本較高， 客戶轉化率相對偏低（李藝軒等，2023）。在我國， 傳統財富管理市場模式長期占據主流且主要為高凈值客群服務， 目前仍缺少面向大眾階層的普惠業務。改進傳統財富管理業務需要依托金融科技實現賦能。

一方面， 金融科技可以通過多個渠道助力財富管理市場下沉客群。首先是成本渠道。金融科技幫助財富管理機構降本增效， 提升業務效率和經營業績。其次是客戶搜尋渠道。金融科技的應用可以促進數據挖掘和分析， 精準刻畫用戶畫像， 擴大財富管理市場覆蓋面， 實現普惠下沉。最后是業務模式渠道。金融科技可以豐富財富管理市場服務模式， 提供更多面向大眾富裕階層的產品， 增加服務人群。另一方面， 金融科技持續發展， 推進財富管理市場生產鏈數字化加速， 整體上成效十分明顯。我國在金融科技硬件方面較為發達， 目前在交付、 清算等方面已建立世界領先優勢， 一直處于“并跑”乃至“領跑”地位， 為財富管理行業數字化轉型提供了良好的技術支撐。然而， 我國金融科技軟件落后的問題也值得引起注意， 面向市場、 面向客戶方面的能力仍需提升。在財富管理行業與金融科技的深度融合中， 需要充分利用其硬件優勢， 彌補其軟件短板。

數字化財富管理有利于惠及更廣大的客群， 智能投顧服務值得期待。智能投顧通常指線下理財顧問的線上化， 即運用人工智能等技術面向客戶提供投資理財服務。在買方投顧的潮流驅動下， 同時依托我國金融科技硬實力， 以智能投顧為代表的數字化手段， 能夠克服傳統投顧服務存在的從業人員專業能力不足、 客群覆蓋有限等痛點， 幫助我國財富管理市場實現客群下沉?；谖覈鹑诳萍己拓敻唤Y構的特征， 智能投顧有助于更好地實現供需匹配， 進而實現財富管理市場的高質量發展。

五、 結語

金融服務實體經濟是金融高質量發展的應有之義。財富管理市場作為金融體系的重要內容， 其發揮的功能不可或缺且不可替代。發展財富管理市場有助于為規范居民財富積累保駕護航， 更有利于做好金融科技、 綠色金融、 普惠金融、 養老金融、 數字金融“五篇大文章”。我國財富管理市場過去的發展路徑以規模為導向， 在數量上取得了快速增長， 但也導致了居民投資、 企業融資、 金融機構經營和風險監管各方面的問題。 財富管理市場的高質量發展需要居民、 企業、 金融機構和金融監管各方的協同發力， 塑造投融資更加協調和更加健康的生態環境。為實現財富管理市場的高質量發展， 要堅持結合社會主義的制度底色， 以更好地服務實體經濟為目標。在此基礎上， 各經濟部門要形成有機協調配合， 培育健康的投融資生態環境， 在金融科技賦能下真正走出中國財富管理市場的特色道路。

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（責任編輯·校對： 羅萍? 陳晶）

【基金項目】國家社會科學基金重大項目“中國金融安全統計監測、預警與對策研究”（項目編號：23&ZD058）

【作者單位】1.中國人民大學國家發展與戰略研究院， 北京 100872；2.中央財經大學統計與數學學院， 北京 102206