專精特新企業與ESG表現的經濟關系研究

摘 要：在“十四五”規劃以及國家雙碳目標下，ESG和綠色發展成為國家重要議題，引導經濟向高質量發展轉型。本文將ESG理念融入投資決策和經營戰略，能夠提高企業競爭力，實現可持續發展。文章選取2019—2022年A股上市公司中的部分專精特新企業為樣本，實證考察ESG體系對專精特新企業的影響。研究表明：總體上專精特新企業的企業價值與ESG表現呈現正向關系，但非國有企業與ESG表現呈反向關系，年齡較小、規模較小的企業同樣呈反向關系，國有企業以及年齡較大、規模較大的企業與ESG表現之間并未呈現類似關系。最后，文章基于研究結論針對各類專精特新企業、金融機構及政府部門提出戰略和政策建議，以供參考。

關鍵詞：ESG表現；企業價值；專精特新；產權性質；外部治理；雙碳目標；高質量發展

本文索引：周鑫.<變量 2>[J].中國商論，2024（07）：-168.

中圖分類號：F279.23 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2024）04（a）--04

1 引言

隨著我國逐漸進入經濟高質量發展的新階段，實現更高質量、更有效率、更加公平以及更可持續的發展已成為“專精特新”中小企業發展所追求的方向和目標。與此同時，一系列政策出臺助力“專精特新”中小企業高質量發展。2021年1月23日，財政部、工業和信息化部聯合印發《關于支持“專精特新”中小企業高質量發展的通知》，啟動中央財政支持“專精特新”中小企業高質量發展政策?！妒奈宕龠M中小企業發展規劃》進一步提出對中小企業往“專精特新”方向培育和發展的要求；黨的二十大報告再次強調，“支持專精特新企業發展”。

環境（Environmental）、社會責任（Social）、公司治理（Governance）三個英文單詞的首字母縮寫共同構成了ESG概念。ESG理念出現以來，國外學者關于ESG表現的研究結果頗豐，而國內學者對ESG的研究正處于起步階段并主要關注建立健全ESG制度方面，對企業價值與ESG表現經濟關系的研究鮮少。

2 理論分析與研究假設

2.1 基于可持續發展分析企業ESG表現

基于可持續發展的角度，文章認為企業的融資成本與公司在長期中的經營密不可分，而企業的融資能力也從一定程度上體現了企業的ESG建設，從短期來看，企業建設ESG會帶來一部分支出，但這種支出企業會在其他方面進行縮減，這在一定程度上可以改善企業的經營效率。從長期來看，一方面，企業表現更好的ESG有利于降低成本，節省資源，加速經濟發展的可持續，并且促進綠色經濟；另一方面，更好的ESG表現有效地抬高了企業的知名度和影響力，這對于企業獲取更高素質的員工，在資源傾斜方面發揮了正向作用。

基于上述理論分析，本文提出以下假設：

H1：專精特新企業的ESG表現與其自身發展有正向價值效應。

2.2 利益相關者理論與企業ESG表現

本文從利益相關者的角度進行闡述，利益相關者理論認為，企業的發展需要各方利益相關者的支持，企業經營的目標是利潤最大化和股東財富最大化，而利益相關者理論則說明在企業經營和發展中也需兼顧除股東外其他有切身利益者的利益，這就需要企業加強ESG建設，積極承擔環境、社會和治理等方面的責任，在確保股東基礎財富的同時，關注到所有相關利益人員的權益，如此將在短期內引起企業價值的相對下降。

基于上述理論分析，本文提出以下假設：

H2：專精特新企業的ESG表現與其自身發展并非單一正向關系。

3 研究設計

3.1 樣本選取與數據來源

本文選取2019—2022年A股上市“專精特新”企業為研究樣本，剔除了上市未滿一年的新生企業和退市的企業，最終獲得了1140個企業有效觀測值。本文參考王琳璘（2022）等文獻，考慮到ESG評級的適用期間與覆蓋范圍，ESG表現的構建數據選自華證ESG評級和Wind資訊金融終端， 企業層面數據均來自CSMAR財務指標數據庫等，運用Excel2016和STATA 17.0對數據進行處理與分析。

3.2 變量定義

（1）被解釋變量：被解釋變量為托賓Q，托賓Q值是企業資產的市場價值與其重置成本的比率，是衡量企業價值的常用指標。其中考慮到“專精特新”中小企業市值非流通股的定價不明晰的問題，計算中非流通股權市值用凈資產代替計算。

（2）核心解釋變量：核心解釋變量為企業的ESG表現。綜合權衡國際主流ESG評價體系及我國市場發展特點，本文選取華證ESG評級體系中的企業數據。

（3）控制變量定義見表1。

3.3 數據來源

由于ESG樣本數據限制，本文選取2019—2022年A股上市“專精特新”企業為研究樣本。通過數據調查發現，目前我國專精特新企業在新一代信息技術、高端裝備制造行業占比較高，為保證數據的準確性，剔除了上市未滿一年的新生企業和退市的企業，最終獲得了1140個有效觀測值。

4? 實證結果與分析

4.1 描述性統計分析

描述性統計分析結果見表2，專精特新“小巨人”企業的Tq均值為2.311，標準差為1.541，其中最大值為19.418，而最小值為-2.554，兩者之差將近21，說明各企業中不同企業的企業價值差異程度大；對于ESG表現方面，樣本企業的平均值為4.505，說明樣本企業的評級主要介于BB～B，整體ESG表現處于中等水平。Top與Zscore的標準差都超過了10%，說明樣本企業的股權集中度與企業面臨的風險程度差異較大。在財務指標方面，Lev的均值為28.5%且標準差較小，說明樣本企業的杠桿運營追求平穩。

4.2 基準回歸分析

4.2.1 全樣本相關性分析

根據Stata數據處理結果，所有變量中除Zsocre與Tq的相關系數為0.731，其他變量的相關系數皆在0.4以下，這說明樣本變量之間不存在多重共線性問題。由于相關性分析只是對單個變量之間作最簡單的影響分析，而不考慮其他變量對被解釋變量的影響，因此，下文將對模型加入控制變量，深入探究ESG表現對專精特新“小巨人”企業的價值影響。

4.2.2 基準回歸結果

本文在比較OLS回歸模型、隨機效應模型與雙向固定效應模型后，選取雙向固定效應模型作為基準回歸模型?；鶞驶貧w結果如表3顯示。

ESG表現有助于顯著提升企業價值水平。核心解釋變量ESG在95%的水平上對企業價值Tq顯著，并產生正向影響，意味著ESG表現每提升一個檔位，專精特新“小巨人”企業的價值就會增加0.067，表明企業ESG表現能夠促進企業價值的提升。研究結果符合王琳璘（2022）等的研究結論。因此，以上分析驗證了假設H1正確。

對于控制變量，除了企業規模size、股權集中度Top、董事獨立性Inde回歸結果不顯著以外，企業四個變量回歸系數都顯著。企業破產風險指標Zsocre、全要素生產率Tfp、企業成長性Growth的回歸系數分別在99%、99%、95%的水平上顯著，這意味著面臨風險越小、生產效率越高、成長前景越好的企業的Tq值越高。這證明了H1的子方面?？紤]到Lev作為衡量企業還債能力的重要指標，必須納入企業財務對企業價值影響的變量考慮范圍之內，為確保lev與cf不產生多重共線性問題而導致lev回歸系數不顯著，本文做了lev與cf的交互項，結果顯示較好，這也可以側面證明H1的正確性。其中，Soe在模型中的系數顯著為負，意味著股權性質對企業價值產生負面作用，但是其中股權性質不同的企業對具體作用機制及影響還需驗證；這一點將在后面的異質性分析中進一步說明。

由表3進一步可推斷ESG披露既是對“專精特新”企業發展的挑戰，又是給專精特新“小巨人”企業的發展機遇。更好的ESG表現反映了企業積極承擔了環境及社會治理責任，ESG整體表現的提高會有助于企業Tq的價值創造及增加功能，積極提高企業ESG表現的公司ESG披露對其可能是機遇，而消極應對可能會對企業經營帶來更多的風險。

4.3 穩健性分析

為保證以上基準回歸模型的穩健性，本文采用解釋變量和被解釋變量均滯后一期的方法，滯后一期的解釋變量和被解釋變量的回歸系數顯著正相關，與基準回歸結果一致，因此基準回歸結果較為可靠。

4.4 內生性問題

關于內生性問題，本文為檢驗模型中可能存在的反向因果問題，以企業年齡Age作為工具變量對模型做2SLS回歸。第一階段的回歸結果工具變量的回歸系數顯著（P=0.0000），說明以企業年齡作為工具變量是合理的。第二階段中，將Age作為自變量代入模型中進行回歸后，結果顯示自變量ESG與被解釋變量仍然顯著相關，這說明模型結果相對穩健。但是回歸系數與基準回歸不一致，可能存在企業規模、企業產權性質、企業年齡等相關原因等導致的結果。解釋變量和被解釋變量的回歸系數顯著正相關，與基準回歸結果一致，因此基準回歸結果較為可靠。

4.5 異質性分析

異質性分析首先主要考慮產權性質對企業更好的ESG表現的動機。其次，通過對企業年齡和企業規模進行分組回歸研究企業的不同特征對于ESG價值效應的影響。由表4可知，非國有企業對于企業更好的ESG表現有顯著的影響，而非國有企業對于經濟利益的追求偏高，作為高新技術產業的非國有與普通企業的不同性質導致樣本企業的ESG表現對企業價值是弱負向關系，其原因可能是樣本企業更加注重科技創新，響應國家政策的號召，實質上與國有企業在ESG表現上一致。

年齡小的企業與ESG表現之間的聯系更加緊密。背后的原因可能是初生企業需要生存，更好的ESG表現有利于企業融資等發展，為企業的壯大提供內生動力；但其表現弱負向關系，這正說明了產權性質中專精特新企業的特性。

當企業規模為中小型時，ESG比較顯著，當企業規模為大型時，ESG表現并不顯著。中小規模的企業可能是由于在市場上需要擴大規模，市場占有率也是企業發展的重要衡量指標之一，而基于專精特新企業的特性，弱負向影響的表現正是響應政策的科技型企業的一種特點。

5 結語

隨著“人與自然和諧相處”的中國式現代化持續推進，綠色可持續發展深入人心，企業作為社會責任的承擔者、環境問題的重要參與者、ESG理念的實踐主體，在微觀層面對國家的高質量發展具有重要影響。本文實證考察ESG對企業價值的影響。結果顯示，企業ESG綜合表現越好，越有助于企業價值的提升。但在進一步分析中產權性質上，國有企業和非國有企業呈現了類似的狀態，即對ESG指數并未過多關注，在生產生活中，ESG甚至產生了弱負向影響，在規模和年齡上，規模較小、年齡較小的企業受ESG的影響較大，可以推斷初生企業在第一階段發展中并未對ESG建設投入大量精力，因此對可持續發展造成了負面影響。綜上所述，本文提出以下戰略和政策建議：

第一，專精特新“小巨人”企業在關注技術創新以提高企業價值的同時，還應提升自身的ESG表現，應把ESG放在公司頂層設計的高度，將ESG納入衡量企業可持續發展能力的評估指標、企業文化建設和機制構建中；其次增強企業ESG投入和信息披露水平，鼓勵企業將ESG納入管理體系，努力解決外部利益相關者與企業內部的信息不對稱問題。提高企業ESG決策的科學性和利益相關者對企業ESG表現的敏感性。

第二，非國有“專精特新”企業目前階段提升ESG對企業價值的負向影響作用更為明顯，政府和監管部門應改變以往不合理的強制性環境規制，減少對市場和經濟主體的干預，加快建設ESG市場化激勵機制，為營造良好的ESG建設環境提供政策支持。另外，監管部門完善企業ESG相關的立法工作，打擊企業不重視ESG建設的行為，增加謊報ESG表現的成本。

第三，國內投資者應將企業ESG表現納入投資決策框架，用ESG投資引導社?；?、 公募基金，從而帶動各類券商及股票市場關注企業ESG表現的程度并引導上市公司良性可持續發展。另外，投資者在考慮引入非財務信息的基礎上，加大力度研發包含企業ESG表現的財務預測模型及組合管理。

第四，銀行等金融機構應完善ESG政策建設，在投融資方面重視企業ESG表現，助力“專精特新”企業在可持續發展的同時獲得“求生之路”的保障， 形成ESG投資與企業可持續發展的良性循環，更好地發揮企業、投資者、金融等市場主體在實現雙碳目標中的作用。

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